今年4月，硅谷著名投资人Bill Gurley在其个人微博中发文，对独角兽公司与疯狂的投资人提出了警告，他指出独角兽在接下来的一段时间会难以获得良性投资。而那些对独角兽与明星风投机构情有独钟、深信不疑，想在独角兽身上大捞一笔的投资者们则需要提高警惕。
无独有偶，投资人Thomas Grota早前也曾在博客中提醒寻找独角兽投资的投资者要多加小心。
一、独角兽投资人需要关注每轮的估值数据
独角兽时代，投资人在种子到A期和后期两个投资阶段的竞争加剧，很多人都能意识到这一点，但他们却遗漏了一个相当关键的问题，那就是在他们进行投资的时候，自己到底是处于投资周期的哪个阶段？
当投资人位于投资周期的中间阶段时，很多人都会误认为自己投得太晚了。但自从2015年下半年开始，残酷的现实情况是D轮投资变成了前端的B轮投资。2016年将成为独角兽时代的最后一年，处于上市前期的独角兽们需要接受自己的估值下调。
现在有很多像YC和500 Startups这样很牛的种子轮基金，还有一些有经验的风投机构怀着对创业公司的高估值预期进入A轮，这使得投资早期的估值普遍过高；而在投资后期，一些包括大企业投资分支在内的风投机构和私募基金会选择在这一阶段进入，使D、E轮的投资竞争非常激烈，并可能出现超额认购的情况。
除过高估值外，受美联储量化宽松和低利率政策驱动，每一轮投资与前一轮投资的金额差距也在逐渐增大，据有关调查数据显示，金额差距从A轮的2.4倍到后期的3.9倍，投资者出于对独角兽公司上市的强烈期待选择大幅提高后期投资金额。
对投资者而言，由于风投领域存在优先清算规则，所以每轮估值的数字都很重要，当公司准备清算或上市时，投资者可以在普通股股东按比例分配前获得自己的投资资金。
小知识
什么是清算优先权
优先清算权是风险投资协议中一个非常重要的条款，决定公司在清算后蛋糕怎么分配，即资金如何优先分配给持有公司某特定系列股份的股东，然后分配给其他股东。主要是VC为了保障自己的收益，控制风险而设定的条款。该权利就是给予权利人优先于其他公司股东收回初始投资的权利，看约定的倍数。对于创始人来说，清算优先权倍数当然是越低越好。
几乎所有的VC都采用“可转换优先股”的投资方式，而可转换优先股的最重要的一个特性就是拥有清算优先权。
一旦企业的清算或上市价格比最后一次私募估值低，或只相当于所有投资金额的总额（等于优先清算的总额），对投资人而言，情况就不太乐观了。投资人肯定不希望在普遍年利率8%的条件下投资一个有风险的资产，然后仅仅以原价收回资金（事实上是贬值），一般投资人对回报期待最低也是3~7倍的增值。
所以如果我们想知道谁将在独角兽上市问题中蒙受损害，那么2016年是可以真实观察和感受到的，其实我们就只需看谁在公司的种子到A轮和后期阶段进行了投资，因为这些人无疑将会承担比较惨重的经济损失。
二、后续形势可能更差
几年前是独角兽的黄金时代，那时Facebook无疑可以称得上是成功典范，Facebook在未上市前总共吸纳了25.3亿美元的投资，上市时估值900亿美元，而现在的估值更是达到了2970亿美元。上市时Facebook的价值翻了35倍，而现在更是达到了117倍。但这些好形势都是过去式了。
再来观察Square最近的上市数据，我们可以看到它的财务指标和估值：早期为50亿美元，最后一次私募估值60亿美元，上市价格29亿美元，上市首日47亿美元，现在是39.5亿美元。Square在整个募资过程中共获得投资7.16亿美元。
所以对投资人而言，Square的上市使资产增值了3倍，而且投资人有完全棘轮条款（ratchet anti dilution protection）以保护他们在上市价值低于投资额时不遭受任何损失，所以所有投资者的回报率中值（median return）一定会比他们的期待值低。
小知识
完全棘轮条款
指投资人过去投入的资金所换取的股份全部按新的最低价格重新计算。这种保护机制会让 A 轮投资人的融资价格自动下降到与 B 轮融资相同的融资价格，这就意味着创始人股份比例与加权平均计算法相比会进一步下降。
但就现在看来，相比即将到来的各家独角兽企业的上市，这将不是最差的结果。Box以5.63亿美元的投资金额获得16.7亿美元的上市估值，Xetra Communications获得投资3.03亿美元，而现在的估值是7118万美元，每股4.16美元，这比它曾经计划的每股9~11美元降低了5美元。
图中横轴为投资的不同阶段，纵轴为投资金额。
红色曲线表示传统VC的投资金额变化，随着投资阶段推后而平缓增加，早期的投资者与创业者能获得更令人满意的股权。
白色曲线表示如今VC投资的金额变化，在种子阶段和早期阶段金额偏低且趋于稳定，但在投资后期骤增。这会产生两个后果：
①由于早期融资金额的降低与资金来源的增加导致出现更多的早期融资轮；
②在后期形势变得明朗后，每轮融资金额会大幅增加。
图中小型椭圆标出的阶段都是创业者需要大笔资金的时期，因此也是投资者竞争最为激烈的时期。
三、中期投资者损失最大并急于补救
沿着我们的上述分析，与预期回报相比，中期投资者会遭受最大的损失。在上述Square的案例中，2014年的2.25亿美元只是一个信用额度，而不是实际股权融资额，这些中期投资人想要进入企业内部操刀上市，而不是纯粹地期待投资的返利。而E轮的1.5亿美元投资则免于受到估值降低的影响。所以返利受到影响的投资者只有2012年的投资者和2011年的3亿美元投资，他们是红杉资本、老虎环球基金、理查德•布兰森、凯鹏华盈、星巴克、花旗创投和Visa。这一串名单显示了，被拖入这场私募投资游戏中的硅谷大型创投机构和企业是独角兽公司上市前的受害者。（还有一些同时参与中期投资与早期投资的风投机构，如Khosla或是SV Angel，因为他们参加过早期投资，中合下来，所以会使他们的情况不致于太糟糕）。
所以如果当你听到一些硅谷的投资人无视泡沫2.0的说法，而继续在博客和演讲中说服后期投资人和公司继续投资，也不要感到惊奇吧！说白了，投资人毕竟就是个销售员，他们需要说服买家购买他们的产品（也就是他们投资的公司组合），有些投资人有多元化的投资组合，所以他们可以东墙补西墙，但还有很多投资人没有这样的多元化投资组合，他们是最悲催的，必须要继续忽悠下去，所以很多时候他们需要说服别人相信现在并没有泡沫，从而让别人成为他们的接盘侠，以此降低自己的损失。
四、独角兽企业最好的选择是上市
2016年我们还会看到更多受到私募市场高估值冲击的独角兽准备或者被迫要上市，很遗憾，对这些公司而言已经没有其他选择了。
在一年内实现正收入似乎很难达到，想要在不降低估值的情况下获得新的基金投资似乎也不太可能，而以比较有优势的条款投资一家经验不足的企业，以借此得到别人对他们的投资似乎更难，因为这些企业已经知道了独角兽们的伎俩。
对于独角兽的未来发展，Bill Gurley也指出，独角兽企业面临获得良性投资的困境，他们可以有如下几种选择：
1. 接受黑色投资意向书
这些条款毫无疑问会把欠缺经验的运营者耍得团团转。接受这些条款好比埋下一颗定时炸弹，唯一的解脱就是尽快上市。
2. 降低估值，良性融资
说到降低估值，许多现代创业家都会觉得这是一种失败，但是他们最好尽快改变这种态度。股价高低这是市场常态，你要做的是保证长期估值，以及把将公司拱手相让的可能性降到最低。
3. 努力实现正收入
过去4年中人人都在谈论“快速发展”和“野心”，实现盈利这个选择可能听上去最陌生。但没有什么能比有利润更能解放创业公司。盈利之后，你可以自己决策，可以减少未来股权稀释等。
4. 最后一个选择：上市
长远角度看，这是创始人保证自己所有权以及员工所有权的最佳选择。虽然上市或许不是最佳，但会是最容易的选择。
小知识
什么是黑色投资意向书
是指在这份投资协议中，投资者的大部分经济收益不是来自于整体估值，而是通过一系列隐藏在文件中的黑色条款获得。比如递增条款、清算优先权等等。
这种黑色投资意向书日后会给企业带来巨大麻烦。原因有两个：其一，这些隐藏条款在未来可能随时爆炸。一旦你接受了这些条款，市值表将不再单纯地反映你的收入，一切可能收益先进投机者的口袋，剩下来的才轮到其他人分享； 其二，这些复杂的条款会断绝未来融资的可能性。
五、私募市场高估值冲击的其他影响
当估值接近投资金额时，独角兽会面临上市的压力，而且会有更多人受到这一形势的影响。
Bill Gurley在警告中也提到，如果独角兽选择不上市，独角兽员工很可能面临空头支票，而且很多雇员也都意识到这一点。因此对企业来说，想仅仅通过股权激励而招募到优秀员工变得越来越难。硅谷员工会越来越倾向于跳槽，因为大家都想赌一把找准一个大赢家，另外员工也更愿意加入一个处于融资后期的公司以获得更高薪酬，而不是那些仅提供股权选项的公司。
对天使投资人来说，这一影响还没有明确的答案：一个积极的结果是，企业可能会更早上市，在此之前让创业公司尽可能长地推迟上市本身就是策略的一部分。因为种子轮时公司估值还比较低，只要公司在上市时依然能保持3~5倍的增值，投资者依然有可能获得较高倍数的返利。但如果后期投资的低返利与金融行业高利率的总体趋势继续保持，那么很快我们就将看到风险投资活动的减少。
