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编辑 | 陈菲遐
此前一直引领市场走向的头部猪企正邦科技（002157.SZ）突然开始被资本市场抛弃。
公司于6月29日晚发布定增预案，拟募资80亿元发展生猪养殖业务和补充流动资金。其中投入32.19亿元扩大生猪养殖业务，占本次募集资金比例的40.24%；补充流动资金高达47.81亿元，占本次募集资金比例的59.76%。
加码主业本应被市场理解为利好，然而在公告发布第二天公司股价高开低走，收于17.48元/股，涨幅仅为0.92%，相较当天中小板指数2.57%的涨幅显得弱势许多。
市场的冷漠并非偶然。正邦科技在猪价高位抢产能，以及自身负债缠身，都让这次的定增预案黯然无光。
低价拿股权
正邦科技控股股东高度参与此次定增，为的是更大规模的获得股权。
本次定增的主要发行对象为江西永联农业控股有限公司（下称江西永联）、正邦集团有限公司（下称正邦集团）、共青城邦鼎投资有限公司（下称邦鼎投资）和共青城邦友投资有限公司（下称邦友投资）。其中江西永联和正邦集团分别位列公司前两大股东，持股比例各为21.08%和18.97%。两家公司都为正邦科技实际控制人林印孙持有并控制的公司；与此同时，邦鼎投资和邦友投资两家公司的实际控制人也为林印孙。本次80亿元的定增额中，上述四家公司合计拟认购75亿元，占总定增比例的93.75%。换句话说，此次定增份额基本上被公司实际控制人全部拿下，为标准的关联交易。
大股东高度参与此次定增的主要原因是定增价格低廉。由于此前证监会再融资松绑，将发行价格由不得低于定价基准日前20个交易日公司股票均价的九折改为八折，正邦科技运用政策红利，将本次发行价定在13.16元/股，近十五个月以来只有三个交易日的收盘价低于此次发行价，可谓安全性十足。
通过定增，林印孙可以进一步掌握公司股权。
在本次定增前，林印孙通过直接或间接方式合计控制公司32.69%的股权。本次定增后，林印孙将通过四家公司合计控制公司50.6%的股份。
有了更多的股权，日后质押也更为便利。林印孙参与此次定增资金便有一部分来自于此前的股份质押。截至6月底，以林印孙为代表的公司控股股东及其一致行动人合计质押4.04亿股股份，占其所持股份比例的39.41%，占公司总股本的16.13%。
抢产能？
正邦科技本次定增的目的之一是为了抢产能。
从猪价来看，受非洲猪瘟疫情影响，猪肉价格近两年来持续保持高景气度行情。生猪价格已从2018年6月的10元/公斤最高上涨至40元/公斤左右，涨幅近三倍。
从行业内格局来看，目前我国生猪饲养殖以散养为主，产业结构较为分散，但已呈现向头部猪企聚拢态势。WIND数据显示，由于环保政策趋严等原因，年出栏量在1000头以下的小散养户数量已由2007年的8231万户下降至2017年的3766万户，十年间减少了4464万户，降幅为54%。与此同时，行业CR10市占率由2016年的3.84%提升至2019年的8.54%。然而，即便如此我国目前生猪养殖行业的市场集中程度及产业规模化水平仍然较低。2017年，我国年出栏5万头以上的养殖场仅407家，占比仅为0.0011%，而养殖户数量为3766万户，占比为99.7827%。
正邦科技希望借助此次扩产，抓住价格和行业集中度双景气的机遇，以此给公司带来超额收益，提升其行业市场占有率。
然而真的可以如其所愿么？
从猪价来看，近十年来我国生猪价格经历了多轮周期，价格波动呈现周期特征明显。自2010年至2018年，我国生猪年出栏量维持在7亿头左右，行业需求稳定。而由于大量养殖户在生猪价格高时进入，在生猪价格低时退出，影响市场供给量的稳定性，导致行业供需匹配错位，从而引起价格波动较大。
本次正邦科技定增项目建设周期主要为2年，随着目前疫情得到稳定及我国惠农补助政策的实施，猪肉价格已呈现稳定下降趋势。截至5月29日，22省市平均生猪价格为29.23元/公斤，相较年初的34.35元/公斤，下降14.91%，相较去年高点的40.98元/公斤已下降28.67%。
本就具有周期性特征的猪价，目前已处于高位阶段，两年后当正邦科技所扩建产能释放时，猪肉价格是给公司带来盈利还是亏损，恐怕难以确定。
从行业来看，本次疫情对中小养殖户影响较大，2019年以来农业部多次下发文件从技术、政策、金融等方面支持鼓励中小养殖户发展现代家庭农场，行业格局已趋于稳定。
正邦科技在猪价高位及行业内部结构趋于稳定的情况下定增扩产，风险恐怕大于机遇。
补缺口？
正邦科技本次定增的另一个目的，或者说更为重要的目的是公司急需补充资金，这一点从本次定增补充流动资金占比近六成便可看出。在此次定增之前的6月23日，公司已经发行16亿元可转债用于产能建设及偿还银行贷款。
正邦科技接连向资本市场伸手要钱主要因为公司已经陷入债台高筑的窘境。截至 2020 年 3 月底，公司资产负债率高达69.57%，相较同行平均的46.15%，超出二十个百分点。与此同时，公司流动比率0.77，速动比率为0.3，双双低于1，债务压力巨大，偿债风险很高。
在巨大的债务压力之下，正邦科技仍然处于不断借钱的状态中。截至2019年底，正邦科技借款余额为107.92亿元，而净资产仅为99.75亿元，借款余额是净资产的108.19%。更为严峻的是，在仅仅过了4个月之后，即截至2020年4月底，公司借款余额上升为150.16亿元，较2019年增长42.24亿元，增幅为39.14%，同时借款余额已达到公司2019年底净资产的150.54%。
除了债台高筑之外，正邦科技还有对外担保的隐形债务。截至至6月10日，公司累计担保总额度为308.07亿元，占2019年公司总资产比例的99.92%；占净资产比例的327.97%。同时，截至5月底，公司及子公司与商业银行、融资租赁公司等金融机构签署担保协议实际发生的担保贷款余额累计为80.93亿元，占2019年公司总资产比例的26.25%；占净资产的比例的86.15%。
为了补充资金的缺口，正邦科技动起了挪用募集闲置资金的主意。截至5月21日，公司累计使用7.25亿元此前定增所闲置的募集资金补充流动资金，其中分别使用2016年、2018年定增募集资金3.3亿元和3.95亿元。目前，挪用的2016年资金已全部归还，挪用的2018年资金已归还0.87亿元，仍有3.08亿元尚未归还。
巨大的债务压力也在威胁着正邦科技的盈利能力。2019年公司财务费用为3.77亿元，占当期净利润的22.89%，相较2017年的1.94亿元，增长近一倍。
高位扩产，以股权换资金，正邦科技的资本运作之路荆棘密布。
