根据信中利资本集团董事长汪潮涌在清华大学全球私募股权研究院2018年度峰会暨全球私募股权高峰论坛上演讲整理。
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作为创投行业的人，我们要有两个本事：第一个本事，就是能够猫冬。在市场不好的时候我们自己和被投企业、创业团队一起猫冬、烤火、打气，希望大家能够把冬天熬过去，有时候冬天是很漫长的。
第二个本事，就是乐观。在任何的创业领域里边，都要保持乐观，我们都要学习当年在井冈山时候那种乐观主义精神，星星之火可以燎原，还有在延安窑洞时顶着西北的寒风思考着建国大业。13年从延安窑洞到建立新中国，这种坚毅的、坚持的、乐观的革命浪漫主义是我们做创投和PE行业不可或缺的一种素质。
所以我们在面试员工的时候，我们会特别看重这部分员工。当然我们也有学财务出身的、学法律出身的，也有学各个行业很专业的员工，我们希望他们身上有一个共同的素质，在理性的背后充满着激情、充满着正能量的人，这样的人才会成为我们这个行业最终的胜出者，这样的人才会成为我们这个时代的中坚力量，这样的人才会成为中国未来中国梦的承载者，正能量，充满着理想和梦想。字与现实背离
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PE行业门槛很高，人才非常精。明明去年大家觉得是一个募资的寒冬，为什么我们的创投行业募资涨了116%？我们的天使募资涨了220%？好像跟我们的现实有所背离？为什么？比如说天使投资，以前不在统计口径里头，现在可能纳入了统计口径，一下子好像天使投资爆发了。其实事实真相可能不一定是这样。
创投行业募资真的涨了116%吗？我们市场化的基金管理人的感受完全不是这样，为什么？我们必须要看其中有两块数据是不是要刨掉？一个是如雨后春笋般有些地方投资平台，央企、国企的投资平台，还有BAT几百亿、上千亿的投资是不是统计进来了？如果这三块资金进来，我相信中国的去年是创投的大春天，因为募资额暴增。但是这个募资额真的有高质量吗？真的能够投下去吗？遍地都是母基金、引导基金，6万亿落得下去吗？市场化的管理人能拿到钱吗？当然还有退出。
一个行业如果你看十年，如果它每年的投入都大于它的退出和产出的话这个行业肯定有问题，说明很多的资金沉淀或者死在里头了，我们必须要把退出和进入的资金联系起来看。
去年，PE行业最大的问题是什么？去年募资难最大的障碍是什么？资管新规，比赛式的监管去杠杆，以及民营企业投资的动力，这些它带来的一些负面的影响，这些问题怎么解决？对PE行业有什么影响？
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我们讲PE和创投，其实是一个行业，因为私募股权涵盖创投，创投只是私募股权里边阶段偏早的一个行业。当然从更精准的学术定义来讲，PE在美国在教科书里和LBO、杠杆收购、并购基金连得更紧密一点，它和创投的分野一个是在阶段，第二个是规模，第三个是投资的比例，PE在国际上通常愿意做控股型的投资。还有一个区分，PE可以大量用杠杆，创投几乎用不到杠杆，所以这是一些共性和区别。
我们看一下中美PE、VC行业的发展历史和现状的对比，这张图不一定完全准确。大致上看到，中美在创投PE行业的发展路径，美国真正的PE和创投应该是在40年代末就开始，真正有规模的、有品牌的几家公司。IDG 60年代成立，但IDG刚成立时并不是做创投的，它是一个数据公司，华平、KKR是真正上规模的PE公司，到今天它已经上市了，公众持股的PE公司，它也有创投的部分。1993年，他们进入中国时从投行挖一批人，第一个华平中国区老总是孙强，是原来高盛投资银行部的一位朋友。刚进中国投的第一个项目是亚信，高科技项目、创投项目，第二个项目携程网，创投项目。所以这些国际PE的巨头刚进中国的时候，也是从创投开始逐渐的升级到大规模的甚至有LBO特色的PE的项目。
KKR中国区第一任老总刘海峰，原来我在摩根士丹利的同事，比我们低几届的同事，刚进中国时也在创投领域寻找项目。华平过去的总裁黎辉也是摩根士丹利的同事，现在也自己出来创业了。都是顶着国际PE巨头的品牌来到中国，都是先从创投领域发力，他们内部PE和创投分得是很清楚的，按照投资额、按照投资阶段。
但过去五年，创投和PE又开始分不清楚了，原来说规模1亿以上美金PE，1亿以下美金创投。现在又不对了，大家知道滴滴、美团包括小米，它们一成立的时候，天使轮就过亿美金，到B轮时已经5亿美金、10亿美金，Pre-IPO时几亿美金，中国200多家独角兽其中2/3的没有盈利，可是估值在几十亿到几百亿美金，你说它是创投还是PE？所以这个领域不断给我们提出挑战。
中国证监会去年上半年准备说独角兽回归CDR上市，几家独角兽没有几家符合上市标准的，最后CDR计划没有几家落地。现在在市场上出现了几只怪兽，你说它是PE，可是投的钱不是亏损的企业，甚至是成长期的企业。你说它是创投，它几百亿上千亿美金的规模，一个怪兽是DST一个俄罗斯级的投行家，拿着俄罗斯石油巨头的钱，当时投Facebook时100亿美金还在亏损，但后来证明赌对了，就算100亿美金Facebook市值高峰也有40、50倍的成长。投小米100亿美金进去。
孙正义1000亿美金的创投谁听过，闻所未闻，前无古人，可是它就叫创投基金？为什么他有这种底气？当年第一轮互联网泡沫之前他投资风格就是这样，一亿美金，30%，当然后来赚了一大笔钱。2001年互联网泡沫破灭之前，孙正义全球财富榜上应该是前五位，可是2001年互联网泡沫破灭以后，他亏掉95%，他的资产收缩了95%。可是没想到硕果仅存阿里，一个阿里为他带来2500亿美金的回报。
所以他过去两年干了两件大事：一是，2017年决定卖掉阿里几个点，因为他最多的时候占有阿里35%的股份，卖了几个点。花450亿美金收购欧洲最大的芯片设计公司，中国手机芯片一半以上受它的影响。
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过去几年，我的老家湖北推出4千亿长江产业基金，4千亿最后没有那么多，但也有上千亿。后来天津2000亿的海河产业基金，央企4300亿的产业升级、产业基金，山东千亿级以上新旧动能转换基金，贵州的几百亿的大数据产业基金，北京科委300亿的科创基金。这些基金层出不穷，还有地方的传统的民营企业也不甘落后，以中民投500亿为出资资本落地，中民投出现以后马上出现了鲁民投、苏民投等等，它们给市场带来非常多巨额的资金。
但这些巨额资金怎么投？我看到很多例子拿着科技部，还是在媒体上找来的中国独角兽名单，按照独角兽的名单往里投，越贵越投，最后怎么办？造成估值倒挂、大户上当，成了外资VC，或者市场外其他一些小的VC的接盘侠。当然这时好事，生态嘛，就像跑接力棒赛一样，总是要有人拿最后一棒的。这些都是一些观察。
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2018年大家都在讲这个冬天太难过了，2018年从投资的角度来讲，是不是真的是这样？2018年中国不光是创投和PE的人的日子难过，整个中国只要跟投资沾边的人日子都难过，因为去年有6大价值摧毁的坑。
第一个坑，文创行业补税。当然这是好事，国家增加了1000多亿的税收。可是有3000多家影视公司还有不计其数的工作室关门、倒闭。文创基金去年没有募到一分钱，文创基金去年几乎都不敢投，因为不知道你投的这些公司会不会像某某公司那样或某某人那样成为约谈和补税的对象。
补税是对的，但是任何事情要有它的分寸或考虑它的历史背景。因为我们做文创行业投资很早，我们2005年投了华谊兄弟，那个时候中国电影票房不到10亿，全是好莱坞的大片充斥着我们的银幕，电视上大部分是引进剧。文化部急了、国务院急了，不断地发红头文件支持中国文化产业振兴纲要，1号文件、2号文件不断地发，地方政府为了欢迎这些文创公司过去，按照振兴纲要提供税收的奖励、免税政策，新疆和哈萨克斯坦的边陲小镇，新疆伊犁扶贫，尽管是免税还是带来了一些税收，小崔事件后全都不认了，当年税收承诺政府地方公文成了废纸了，几千家影视公司纷纷撤离西藏。整个股市在文创的板块上在市场上缩水了多少钱？起码几千亿。
第二个坑，以互联网金融为幌子或者打着这方面名义的P2P公司，P2P、小贷、住贷，名字起得很炫的公司一批跑路。据不完全统计，P2P公司全国募6.7万亿，比创投行业、PE行业多多了。很多这些P2P公司关门了、跑路了，老百姓找不到他们。之前有一个段子，说有一个人在20个P2P平台上贷款买了一套房，还不起把房卖了涨了一倍。卖房的钱想还P2P平台发现全找不着，都跑路关闭了，这说明一个现象，P2P固收的、刚性兑付形成的后患是无穷的，我们真的特别替小镇居民尤其是老人的积蓄在高息的诱惑之下血本无归。
第三个坑，A股价值摧毁。A股去年2000多家上市公司股价腰斩，500多家公司市值跌掉70%，320家公司实控股东换人，因为他们股权质押爆仓了，上证跌25%，深成指跌34%。整个A股市场去年价值摧毁是超过15万亿，这是多大的一块价值！所以特朗普特别得意，说我上台美国股市涨6万亿美金。美国的股市确实从2018年道指跌6600点到现在25000点，拿出了非常强劲的牛市，也创造了很多的国民价值的增值。我们十八大文件里2020年国民收入倍增计划，要重点依赖投资性收益，这是国家政策宏观政策的指引。可是我们的股市没有给国民和股民提供这么合理的投资性收益，而且亏掉了那么多。
第四大坑，资金过短、过小、过弱。2019年我相信中国资本市场的春天必须要到来，否则与大家的预期将不一致。十九大文件里讲到三条：第一条我们要大力发展多层次的资本市场，可是三板应声跌然后边缘化。
十九大报告讲到大力发展金融融资降低金融杠杆，这块效果也不好，去年是强监管、去杠杆，一行两会以前是一行三会，运动式的、竞争式的出台文件。资管新规一下子把创投PE行业的源头之水给掐掉了。
十九大文件里还有大力支持创新型中小企业的发展和融资，包括国务院出了很多创投资本的扶持文件。可是证监会依然说创投行业不能上市，无论你的业绩多好，无论你的规模多大，已经上市新三板的公司给你下市，不容许你再募集新的股本投新的科创企业，不容许创投公司通过收购兼并重组把一些主业已经不行的、空壳的或者无主的这些公司，拿过来用创投行业新兴产业的项目和收益把它收益、价值做起来。所以资本市场的这个坑很大，希望今年我们能够看到A股市场有所回升，尤其是科创板的春风能够吹到我们这个科创行业。
既然是注册制，容许科创企业上市为什么不容许投科创企业平台型的创投公司上市呢？我们看看美国的创投公司、PE公司上市的例子，所以这一点我们还在大力呼吁，希望更多同行们呼吁，允许中国的创投行业头部企业，有规模的、有历史的，历史起码十年以上，见证过几个产业周期和基金的周期挂牌科创板。
创投企业挂牌科创板，它最大的好处是，第一，募集更多的长期股本，然后跟政府的引导基金、产业基金、养老金、保险公司的长期资本退资，形成长期的资本。因为中国创投行业最大的问题就是规模小、期限短。美国2900多家创投PE公司管理的是17万亿美金，我们是两三万家创投、PE和阳光私募公司，管的是12.4万亿人民币，当然具体数据在变。总而言之，我记得一个印象，我们机构的数目是美国的8倍，但是我们每个机构平均管理的基金的规模是美国同行的1/7，这个差距有多大。硅谷的创投基金基本十年以上，因为它的基金来源背后是养老金，加州公务员的退休基金，捐赠基金、保险公司十年以上，它可以投早、它可以投小。中国的创投和PE行业，创投5+1+1，PE3+1+1，而且很多PE还是投创投这个领域，所以“3+1”5年根本不可能完成完整的投资退出周期。
比如在中国投一个清华的实验室出来的科研成果转化，首先转化这个阶段就得花一两年，然后形成产品进入市场，形成销售，亏个两三年，然后形成利润，按照A股上市公司要求要三年的利润，这又是三年。报批，符合条件报证监会审批最少一年。上完市以后锁定期一年，然后还有减持新规，对创投减持。只要你投资的股权比例超过5%，三年左右才能退出来，这样加起来就超过十年。所以为什么中国的创投行业不敢投早？不是这些人胆儿小，是资金的来源限制了你，因为我们的LP一到三年就敲门，什么时候退出？什么时候分钱？什么时候清盘？所以中国VC的基金管理人完全是被中短期的资金推着往前走，不敢投早期。
比如当年我刚见马云时，2001年还是2002年，马云说你的基金多长，我说5年，还可以延2年，7年。他说那不行，你没法投我，我准备10年不盈利，13年不上市，你能等吗？真的等不了，当时早期投进去几个大牛基金，高盛等最后都中间退出了，没办法基金期限有限。可是谁赚到钱？日本的上市公司软银赚到钱了，因为它是上市公司的钱，它用自己公司股本做长期投资，所以它持有20年，赚了将近2000多亿美金，它还是阿里最大的股东。
在阿里、腾讯，阿里的团队、马化腾团队持股比例都已经不到10%。南非的MIH，现在还是腾讯的第一大股东。这两家公司给中国的创投界上了非常活生生的案例教育，同时给中国创投人心里留下血淋淋的伤口。我们眼皮底下的公司，为什么我们投不了？是我们中国人眼光不行吗？他们这些外资PE不都是中国人吗？背后文化不一样，资金的来源不一样，战略不一样，使得它们可以投早、投小长期持有。5年前我投到百度，股票卖掉超过123倍，可是我超过10年呢？到现在已经15年了，这个倍数也是千倍以上，这两家都已经超过5000倍了。
所以这就是我们为什么一直在呼吁中国的创投行业必须要从源头上思考问题解决问题，要解决我们的资金过短、过小、过弱，尤其是过短的问题。
第五大坑，政府资金条件多，审批过程漫长，腐败严重。在座的有母基金管理人、政府引导基金管理人，大家知道这几年国内各种引导基金公开数字汇集起来有超过6万亿，可是真正落下来的有多少？10%？可能都不到。为什么落不下来？因为引导基金说，你到我这个地方来投一个产业基金，我给你配20%最多到40%，剩下60%你们自己到市场去找，还有反投比例，那20%要求3倍反投，起码1.5倍的反投，要支持当地经济发展、产业发展、政绩，条件很多，然后审批的过程又漫长，腐败的现象也是比比皆是。前天我看中纪委发布的湖北长江产业基金的总经理王寒冰被中纪委双开，公布了他的一些犯罪嫌疑。触目惊心，一个不到40岁副部级官员，就是因为自己有这个权利，最后腐败得超出我们所有人的想象。所以政府的引导基金弄不好会成为未来在各地政府的财政负担，因为钱拿出来了但回报没有，没投出去，还付资金成本。
这块我的建议，应该考虑专项委托，比如这些能力很强的，因为各种各样基金的排名有一定的水分，但是要是综合起来看，将来PE研究院数字出来以后，我们就找这些头部的、平台型的、有经验的、有良好的投资组合的，有8到10年以上经验的团队，专项委托管理，管理人只要出1%就行，但这1%可能是你全部的身家或大部分身家，跟着地方政府引导基金或地方基金一起，99%对1%，这种方式可能是解决目前引导基金投不下去问题的一个措施。
第六大坑，互联网巨头环绕。现在很多创业公司大家听过一个词to BAT，以前叫to VC，现在叫to BAT，不建议大家目标太明确，创业是你看到一个领域里独特的机会，你认为你有独特的资源，你认为你的团队能够坚持把这个机会落地、发展、壮大，成就自己创业的梦想，而不是说我从创业时就考虑卖掉，这种团队一般在创业团队里是不受待见。BAT这种巨头环绕这种情况怎么办？我们投了一些公司，最后发现它们跟BAT真的是有产业链上可以整合的价值，最后愿意加入到它们的大家庭里去，我们也鼓励它们。这块其实在中国创投行业、PE统计数字里都没有他们，这是一个巨大的误差，因为它们投资的金额、数量实在是非常可观，因为他们太赚钱了，加上品牌和流量他们，加上品牌和流量可以不用真金白银就可以占人家股份的。
互联网的巨头，它们20年前在中国想到海外上市时或引进外资时，中国还没有进入WTO，进入WTO2000年、2001年的时候，国家允许ICP、英特网、视频、游戏、移动互联网等国家是有很严格的产业政策的，当时外资是投不进来的，海外上市也是出不去的。最后以新浪上市为契机，国外的投行和律师们想了一个机构VIE。这个VIE举个例子，比如新浪王志东当时是这个公司的法人和控股股东，他是中华人民共和国的国民，按照中国的法律是可以百分之百地持有ISP或ICP的执照的，但后来他引进外资了。当时政策是说外资不能超过50%，现在可以外资到51%，但49%必须是中国国内境内的居民作为股东持有。可是海外的上市，纽约的上市公司离岸公司他们说不行，我要你百分之百的利润、收入，49%不行，不能支持一个上市公司，或者上市公司的价值就会对折，怎么办？最后他们说我们为你们代持。中华人民共和国的公民、股东、创始团队，替外资的VC和机构投资人代持，这样形成VIE架构，最后代持股份用咨询、用软件、用域名、用流量各种各样的名义把收入转出去，最后汇到上市公司里去支持上市公司的市值。所以为什么现在BAT这几家公司，包括现在新秀TMD都是这种模式。这种模式如果严格来讲，20年不变是有问题的，因为以前互联网公司不赚钱，亏损，所以大家觉得无所谓，现在这些互联网巨头是非常赚钱的。一年上千亿的利润，这上千亿的利润通过VIE的架构全部流到海外的股东那去了，因为这些公司不在中国上市，分红也好、股权增值也好都到海外去了。据不完全统计，中国海外上市的互联网或者中概股公司市值的增值在过去十年超过10万亿人民币（1万多亿美金），中国整个基金业行业整个15年给基民带来投资回报2万多亿人民币。
为什么中国A股老是上不来，因为最赚钱的公司、成长最好的公司、盈利最好的公司都在外头，跟我们居民跟几亿低头族没有关系，这点是我最近很关注的一个问题。并不是我们对外资的公司有什么想法，因为我们早期也管了外资的创投基金，但是这个情况20年不变有点问题。有关部门尤其在中美经贸美国对我们挥舞大棒步步紧逼的状态下，我们产业政策对它形同虚设，它对我们逐步收紧，连千人计划科技人才引进都受影响，我们有些朋友在硅谷的基金不敢投，背后有中资的基金都不敢说有中资的基金，因为怕审查。
我们建议：第一，鼓励创投机构、PE机构登陆资本市场募集长期资金，做大做强这个行业。长线的投资科创行业。第二，丰富VC、PE行业的募资渠道，探索委托管理专项基金的新模式。第三，VC、PE行业与互联网巨头的产业并购联合投资方面加强合作，当然最终希望VC、PE能够助力资本市场，创造国民的投资收益，创造A股的春天，结合科创板更好地助力和服务我们的科技强国、资本强国的战略。
我们老在提经济强国、科技强国、文化强国，从来没有人提资本强国，我觉得资本强国是我们下一步需要关注的，资本强国是需要有指标的，我们GDP快追上了美国，但是我们的资本市场的市值只有美国的1/3，这是一个巨大的落差。
最后希望更多同行募集长期资本、扶持更多科创企业，投长、投早，用更专业化的水平服务中国中小企业的长期发展。
