净利翻倍、经营性现金流连续为负 新城控股业绩与风险的赛跑仍在继续

新城控股业绩与风险的赛跑仍在继续。

8月24日晚间，“千亿房企”新城控股公布了其2018年中报，上半年公司实现营业收入157.58亿元，同比增长39.10%，净利润25.38亿元，同比增长122.81%，基本等同于此前业绩预测的区间上限。

不过，其2018年上半年经营活动产生的现金流量净额为-91.36亿元，相比去年的-74.61亿元，进一步流出了近17亿元。实际上，自2017年一季度以来，新城控股已经连续6个报告期经营活动产生的现金流量净额为负，巅峰期曾于2017年年末达到-104.85亿元。

一般而言，企业的经营活动产生的现金流量净额往往应该与企业赚取的净利润相匹配，否则容易产生风险。

对于房地产企业来说，购买土地是其经营活动产生的现金流出中的重要一环。通常情况下，那些土地销售多少就补充多少的房企往往销售规模稳定，净经营现金流入大致等于净利润，但对于高速发展中的房企来说，销售规模快速增长是其重要特征，由于新购土地远远超过消耗土地，净经营现金流入往往远小于净利润，甚至为负。

这未必是坏事，反而是企业持续高速发展的基础，这一点从碧桂园（2007.HK）以及中国恒大（3333.HK）这两家过去几年快速增长的房企身上，便能略窥一二。

碧桂园2011年至2015年连续5年经营活动产生的现金流量净额为负，从-24.83亿元变化至-175.90亿元，同期销售规模从432亿元增长至2015年末的1402亿元，其后两年受益于此前的扩张，销售额更是狂奔至3088亿元以及5508亿元；中国恒大更是自2010年至2017年连续8年为负，虽然期间经历过下降，不过最终还是从当初的-117.24亿元变化至-1509.73亿元，同期销售规模则从527亿元增长至5010亿元。

而从新城控股近几年的发展情况来看，也明显处在高速发展期，从当初的百亿销售额跨入了千亿俱乐部，尤其是2015年至2017年，公司拿地金额连续三年快速提高，分别达到238亿元、536亿元和724亿元，2015-2016年拿地金额占同期销售金额的比例也居高不下，2017年尽管降至57.21%，也正是由于之前加速拿地换取了之后销售金额的大爆发所致（2017年销售金额超额完成比例高达49%）。

进入2018年上半年，新城控股以往销售与拿地的节奏仍在延续。2018年上半年新城控股实现合同销售金额953.11亿元，正式杀入全国房企销售排行榜前十位；与此同时，整个上半年公司新增土地储备82块，根据克尔瑞研究统计投入金额约245.1亿元，虽然相比前几年，比例有所下滑，但这是在今年整体去杠杆大背景下公司选择更多的小股操盘所致（82个项目中有29个权益占比不足50%），总体上来看，拿地节奏仍然保持在行业前列。

虽然目前新城控股经营活动产生的现金流净额较为难看，但考虑到公司目前处于高速发展时期，而且整个行业的集中度正在进一步向头部企业集中，当前拼规模同时加强土地储备的投入能够为未来业绩的持续释放奠定基础。

尽管融资利率相比于2017年上升了0.43个百分点，达到5.75%，但这在今年整体大环境下，还是十分难得的。较低的融资利率、叠加综合体一揽子拿地的主要经营方式以及出色的运营管理，共同促使新城控股的毛利率进一步由2017年的34.85%提升至2018年上半年的36.59%。

另外，看似糟糕的经营活动产生的现金流净额并未影响公司负债水平方面的改善。

一方面，虽然负债总额从2017年末的1575.45亿元增长至2174.62亿元，而且资产负债率也由之前的85.84%上升至88.31%，但从更有意义的指标净有息负债（等于负债总额-预收账款-应付账款-其他应付款-现金）来看，其数值为417亿元，相比于2017年末下降了约102亿元。

另一方面，公司短期借款与一年内到期的非流动负债合计金额约为271亿元，目前公司账面货币资金为248亿元，短期偿债压力不大。

除此之外，新城控股上半年末所拥有的785亿元预收账款，以及下半年计划实现竣工面积680.16万平方米（约为上半年的3.2倍）的经营方案成为保障业绩增长、现金流改善的关键；而且下半年的销售金额往往比上半年要多，考虑到上半年公司项目资金回笼率86.8%以及采用新会计准则后部分销售金额可以提前结转确认为营业收入，只要下半年拿地规模不发生爆发式增长，业绩在与风险的较量中占据上风将是大概率事件。