投行人士周明近期参与的一个定增重组项目由于方案尚不完备，相关上市公司向交易所申请停牌被拒。周明的事情不是特例，中国证券报记者从多位接近监管机构的市场人士以及上市公司处了解到，今年以来，为减少A股“随意停”“任意停”现象，交易所对上市公司申请停牌理由审核更加严格。以重大资产重组为例，如果没有具体标的或者初步方案等详细内容，仅凭“筹划重大事项”等理由申请停牌往往不予通过。
中国证券报记者统计，截至8月8日A股共有122家公司停牌，不足去年同期一半，其中56家停牌在60天以内，停牌家数和平均停牌天数均下降明显。监管层对于肆意停牌的恶疾严肃治理将成为常态。
“任性停牌”得到有效遏制
挂掉与交易所沟通的电话，华东一家上市公司的证代李亮长长叹了一口气。7月中旬的一天，公司股价受到行业负面信息影响早盘跌停，公司实际控制人希望申请停牌，但是最终因理由不充分没有成功。
“停牌不再那么容易。”李亮告诉中国证券报记者，7月A股大幅调整时，多家上市公司都向交易所申请停牌，但是没有确定性理由的公司大都被否决。
上市公司停牌的原因有很多。此前由于资本市场剧烈波动、监管套利等原因，导致上市公司停牌乱象层出不穷，有些停牌在当时看有一定的合理性，例如，对于涉及重大资产重组事项，部分上市公司往往担心因引起内幕交易或股价异动导致交易无法顺利达成，所以采取停牌锁价措施。但是有些上市公司利用停牌规则钻空子“任性停牌”、长期停牌的案例很多，让投资者无所适从。
“对于上市公司来说，不合理停牌会使公众质疑公司管理层品质，不利于公司发展品牌和长期竞争力；对于大股东来说，滥用停牌维护自身利益，不利于公司建立有效率的法人治理结构；对于中小投资者来说，停牌期间‘真空’会产生信息不对称问题，使中小投资者无法对冲投资风险；从国际环境来看，不合理的停牌现象会影响中国资本市场的国际形象。”兴业证券首席策略分析师王德伦说。
国泰君安证券研究所首席市场分析师林隆鹏对中国证券报记者表示：“上市随意停复牌行为并不能达到稳定股价和市场预期的预想效果。没有充分的停牌理由，或者上市公司再度取消具体事项，在公司复牌后股价往往出现补跌，投资者最终关注的是公司基本面能否实质性改善，对停复牌制度的优化能够更好地保护投资者权益。”
林隆鹏表示，今年以来，随着信用风险释放和外围扰动频繁，市场再度出现较大幅度调整，伴生停牌公司数量阶段性增加现象，但相较往年市场调整时的停牌情况显著改善，上市公司行为和市场反应均更为理性。
深交所披露的数据显示，截至8月3日，深市上市公司停牌家数77家，占比3.64%，其中创业板停牌家数15家，占创业板上市公司家数仅2%。其中，66家公司因筹划重大资产重组停牌，占深市上市公司总数的3.12%，重组停牌数量仅为去年同期的一半左右，停牌时间在两个月以内的股票数量占比大幅提升。
多维度发力治理
A股上市公司停牌问题早已引起监管层关注，以交易所为主体的监管部门对于该问题的治理逐步完善。
2016年深交所发布《上市公司停复牌业务备忘录》。深交所表示，自《上市公司停复牌业务备忘录》发布以来，深市上市公司基本都能在停牌公告中披露所筹划事项详细内容，不再笼统表述为“筹划重大事项”。重组停牌信息披露质量提高，一方面减少了市场猜测和传言，让投资者尽早掌握信息，明确停牌预期，有效保护投资者的知情权；另一方面强化了上市公司申请停复牌的审慎性，减少了长期停牌情形。
更多制度在完善之中。多位市场人士告诉中国证券报记者，当下监管鼓励重大资产重组不停牌。7月31日，同有科技发布重大资产重组方案，计划发行股份及支付现金方式收购鸿泰科技100%股权，同时非公开募集配套资金。方案公布前后，公司并没有选择停牌。此前，奥赛康借壳东方新星，四通新材收购天津企管及其控股子公司立中股份都是未经停牌即发布预案。
“重大资产重组规则修改后，停牌本身的必要性在降低。之前停牌主要是为了防止股价异动和锁价。现在强监管之下，上市公司需要采取更多手段防止内幕交易，同时公司逐渐接受了发行股票定价新方式，对于锁价的需求降低。”一位资深投行人士对记者表示，不停牌对上市公司和中介机构提出了更高要求，需要把工作做在前面，加快项目周期，提高并购重组的项目质量。
“市场化定价是资本市场的优势所在，可持续交易又是市场化定价的前提条件。随着再融资定价机制的优化和信息披露制度的完善，上市公司非公开发行等再融资行为的定价更为市场化，长期停牌推进的必要性下降，越来越多的公司选择短期停牌，在明确筹划事项的性质和影响后，及时申请股票复牌继续推进相关事项，在市场力量下公司股价能够更快反映利好变化，同时保证了交易的连续性。”林隆鹏说。
分阶段披露的接受程度也在上升。深交所表示，截至7月底，深市49家复牌继续推进重组的公司中，约六成的重组方案涉及发行股份，公司未因需要“锁价”而申请长期停牌，这表明上市公司逐步可以接受市场化的定价机制，不再过度依靠停牌锁定发行股份价格。
利于完善A股监管体系
“任性停”“长期停”“一停了之”后面，往往是对市场规则的挑衅，也是对中小投资者利益的漠视。A股深受不合理停牌之苦已久，在A股国际化进程中，不合理的停复牌现象曾经三次使A股失去纳入MSCI机会，即使在加入MSCI之后，上市公司不合理停复牌现象也会影响外国投资者对中国股市的投资信心。市场人士普遍认为，加强停复牌制度管理，有利于完善A股治理体系，强根固本。
林隆鹏则表示，中国资本市场迎来加速制度完善和进一步对外开放的新时期，停复牌制度、收盘价产生机制和股指期货等方面的制度完善被市场密切关注，这也为中国资本市场进一步扩大规模发挥更大作用和吸引外部机构投资者构筑基础。“‘随意停’‘任意停’‘长期停’现象扰乱了市场秩序和市场运行节奏，相关制度的完善及时且有效地规避了非市场化行为，改善了资本市场投资氛围。”林隆鹏说。
不过，对于完善停复牌制度仍有一些工作要做。以当下鼓励的重大资产重组不停牌为例，市场人士表达了对内幕交易的担忧。
“避免内幕信息泄露造成股价异动是最大的难题。应严格控制内幕信息知情人范围及知情时间，尽力缩短交易筹划时间，及时披露重大资产重组的预案等相关信息及风险提示。”上海德景投资管理有限公司合伙人刘万清说。
王德伦认为，“不停牌推进”能够提示投资者上市公司有能力在市场波动环境下实现各种投融资活动，但是可能会在发生突发事件情况下对股价产生较大负面冲击。“停牌推进”能够在不确定程度较大活动中使投资者规避投资风险，但是可能会由于投资者停牌期间无法观察到公司信息而产生悲观预期，不利于公司维护公众良好形象。两者之间的差异体现在“不停牌推进”侧重维护市场的信息公平，而“停牌推进”重在防范风险。监管部门对不合理停牌现象要给予警示和严厉处罚；将“不停牌推进”和“停牌推进”两种策略的利弊权衡交给上市公司董事会，但是监管机构要建立停牌的备案机制和回溯机制。此外，在市场环境不存在较大波动时，适当鼓励上市公司选择“不停牌推进”，并创造相适应的制度环境。
