文/房宫一柳
2018年6月29日，拼多多向美国证券交易委员会（SEC）提交招股说明书。
拼多多的成长像按下了加速键。从成立，到递交招股说明书，拼多多用了不到三年。就是在这段时间内，拼多多实现了从0到2.95亿月活跃用户、2017年1412亿人民币电商交易额。后者是京东16年，淘宝10年达到的。
作为新一批利用社交、社群发展起来的电商代表，拼多多的估值和市场反馈将为其他电商定下标杆。
据招股书显示，拼多多最大股东是创始人、董事长兼首席执行官黄峥，占股50.7%，第二大股东腾讯，占股为18.5%，随后三四位是高榕资本，占股10.1%，红杉资本占股7.4%。黄峥对公司有绝对的控制权。
2018年4月，腾讯产业共赢基金、红杉资本中国投资领投拼多多30亿美元C轮融资。招股书显示，拼多多还融了一个28.6亿美元的D轮。业内人士认为，按股份比例来看，此次并未公布的对外融资可能继续由腾讯领投。在两轮紧密的融资后，拼多多宣布上市，多位拼多多员工告诉《财经》记者，此前黄峥并未对内提及上市计划，较为突然。
就在提交招股书当晚，6月29日周五，拼多多的员工下班时还能看到多位维权商家蹲守在办公楼下，要求返还冻结店铺资金。这场维权声讨已经进行到了十多天，多则达数十人。这仿佛是拼多多发展的写照：一面高速发展，一面缓步填补空缺。
估值标杆
选择美股，拼多多的估值将与电商领域的美股上市公司阿里、京东、唯品会的市值对标，其市值分别是4769.46亿美元、555.90亿美元和71.57亿美元。
招股书将拼多多的商业闭环描述为，大量的活跃用户吸引了大量商家，大规模的销售又让商品价格更具竞争力和定制化。最核心的故事是，这是新一代的社交方式，通过娱乐化和社交化的交互手段，将“人找货”的匹配路径变成“货找人”的新方式。在招股书上，拼多多将其定义为“Costco”和“迪士尼”的结合——借助算法，将性价比的商品通过娱乐和社交的方式推给用户。
这或许是美股市场没有听过的新故事，也是这一批社交/社群电商的新特点。因此，拼多多上市的看点在于，作为新一批利用社交、社群发展起来的电商代表，拼多多的估值和市场反馈将为其他电商定下标杆。
无论是用户还是规模增长上，拼多多具有高速成长性。在成交金额上，拼多多已经超过唯品会，成为中国第三大电商平台。拼多多2017年全年成交金额为1412亿元人民币，同期，阿里和京东分别为37700亿元和13000亿元。用户规模上，2017年拼多多年度活跃买家是2.45亿，阿里是5.15亿人，而到2018年3月31日，拼多多的年活跃用户已经增至2.95亿。
拼多多已成为具有全民性特征的电商应用。根据极光大数据，2018年5月，拼多多在应用端的渗透率已达26.5%，超过京东的23.52%，而手机淘宝为51.88%。2018年6月26日的日活水平，手机淘宝为1亿7千万，拼多多是5500万。
相比其他美股电商上市公司，拼多多的收入和客单价都不占优势。
尽管拼多多在订单数量上超过京东，客单价非常低。拼多多在2017年全年实现了43亿单，2018年第一季度达到17亿单。而京东在2017年第二季度包含618促销节的订单量为5.9亿。唯品会 2017全年总订单数是3.35亿单。算下来，拼多多2017年的客单价约为32.8元，不到京东的十分之一，和阿里的六分之一。
同时，拼多多的收入较低。拼多多2018年第一季度收入为13.85亿元人民币，同比增长37倍，但是仅为同期，阿里的2.2%和京东1.4%。拼多多2016年收入为5.05亿元人民币，部分来自于已经停掉的拼好货服务。2017年全线转入平台模式后，全年收入为17.44亿元人民币。
拼多多主要商业收入来自在线市场服务收入和商品销售收入两部分，其中自营商品销售在2017年后因为商业模式转型已经停止。在线市场服务收入，主要包括在线营销服务和佣金收入两部分。在线营销服务类似于淘宝的在线广告系统，佣金收入是指拼多多依照商品价值向商家收取的0.6%的佣金，在2018年第一季度了分别贡献了80%和20%的收入。
相比近期上市的小米和美团，拼多多的亏损并不算严重。原因可能是，拼多多的拼团传播路径能让降低用户获取成本。
截至2018年第一季度累计亏损（含期权支出）为13.12亿元人民币，拼多多2016年和2017年分别发生2.92亿元和5.25亿元人民币净亏损。2018年主要支出来自于销售和市场费用，2018年第一季度达12.17亿元，占总收入的88.4%，平台单季发生2.01亿元人民币净亏损。其中，5.75.亿元花在了广告上，主要服务于品牌建设。
此前C轮公布融资时，拼多多估值为150亿美元。而《中国企业家》报道，拼多多上市估值超过300亿美元，这个估值已经逼近京东现有市值。其实际估值还未公布。
新战场与新挑战
互联网评论家尹生认为，拼多多往后的路，需要更多投资作为支撑。作为一家高速发展的电商公司，轻资产模式能撑的体量是有限的，对供应链的持续投入，比如商户、厂商端的掌控能力，物流能力的掌控等，都需要大量的资金支持。而资本市场前景有偏淡趋势，这可能是赶在这个时间点上市的原因之一。
排在招股书风险提示栏第一项，就是拼多多团队经营经验有限，可能不能保持之前的高速增长。事实上，从2018年1月到2月，虽然渗透率在稳步提升，但拼多多的月均DAU从峰值的4323万，降到了4013万，这是自2016年指数级增长后的首次回落，到2018年6月，拼多多DAU到5500万水平，增速下滑较多。
在增长空间天花板初显的同时，拼多多还有后续要解决的问题。拼多多的故事涉及两个维度——一是商品分发方式，搜索还是推荐；二是供应链。从商品匹配用户出发，SKU要让用户喜欢，要深入供应链，对商品有更强的管控能力。
而目前看来，拼多多以商品为运营单位，强调“爆款”，爆款的特点通常是非标、高频、刚需和低价。一位业内人士告诉《财经》记者，拼多多的传播方式已从“拼团”转为“砍价”，但是商品的品牌和标品程度仍没有显著体现。据招股书显示，2018年第一季度的客单价大致为38元，比2017年平均数值高出5元。
多位员工告诉《财经》记者，战略构想中的算法商品推荐，与拼多多的爆款运营逻辑，有一定的距离。拼多多还处于现实和期待的过渡阶段。据招股书，上市后，拼多多将越来越重视科技投入。截止2018年3月底，拼多多有700个工程师，其中100名聚焦在算法上。许多工程师来自Google、微软。
同时，拼多多也在招股书上风险提示提及了品牌的重要性、对第三方物流的依赖、平台治理的要求。因此拼多多也将坚持较为严格的平台治理政策，提高供应链管理能力。
“钱现在对我们来讲，不光是对我，对团队的很多人来讲，其实没有太大的意义。 ”4月的采访中，黄峥对《财经》记者说。这个高管团队此前一起经历了电商、游戏创业。
黄峥在写致股东信中解释其快速上市的原因：“虽然拼多多只是一个三岁的小孩，身上有很多显而易见的问题，也面临许多危险和挑战，往后看3年、5年还是更长时间上市，其实没有本质区别。而在公众的监督下，拼多多可以成长得更好更强。”
拼多多极快的成长速度也带来了问题的集中爆发——即使有了阿里、京东搭建的基础设施，像治理假货、物流与服务问题，以及最终如何提升客单价，阿里京东走过的所有坑，拼多多都要重新走一遍。而在竞争环境更激烈、消费者容忍度更低的环境下，有可能要付出更高的成本。
黄峥在四月接受《财经》采访时说，做电商平台，首先会遇到商户、平台、消费者利益不均导致的冲突，这个形式会以舆论、谣言甚至打人的形式出现，这是必须面对的。从4月后拼多多的舆论危机和商家维权危机来看，公司正在经历这一阶段。
黄铮认为，往后，因为电商波及面更广，公司必须承担更多社会责任。
作为上市公司的拼多多，黄峥计划在本次发行后，拿出其拥有的2.3％公司股份成立私人慈善基金，推动企业社会责任建设。此外，黄峥还计划另外建立一个私人慈善基金来支持科学和医学等前沿技术的研究。
值得注意的是，两位独立董事的选择对美股市场展现了其公司态度——陆奇担任拼多多独立董事兼薪酬管理委员会主席，以及前新加坡外长杨荣文。前者是科技技术能力的代表，后者则或许与黄峥对新加坡的喜爱和长期研究有关。
“我非常喜欢新加坡，也对它有很深的研究。”黄峥说，新加坡本身就很像一个公司，在周边很差的环境下实现了国民富裕。而且，因为它小，所以它创造了一个模式——在本国存放的资产只占它很小的一部分，大部分资产分布在中国、美国。新加坡既是一个小国，但它又是一个融合于其他所有大国里的存在。
这就像面对阿里、京东，现阶段竞争环境里的拼多多本身。
