4月25日下午，中国证监会、住房城乡建设部联合印发《关于推进住房租赁资产证券化相关工作的通知》。《通知》明确提出，将重点支持住房租赁企业发行以其持有不动产物业作为底层资产的权益类资产证券化产品，推动多类型具有债权性质的资产证券化产品，试点发行房地产投资信托基金（REITs）。该文件是国务院提出加快发展住房租赁市场之后，两部委联合下发的第一个落地文件。
该文件是国务院提出加快发展住房租赁市场之后，两部委联合下发的第一个落地文件，此前市场已经试点发行了多单住房租赁类资产证券化产品，这次发文是对前期试点情况的规范，并且通过文件对相关程序的标准予以明确。
住房租赁市场对宏观经济和居民投资都有重要意义，这次文件的出台给出了更多具体的方向，金融四十人论坛高级研究员张斌表示，目前实践当中尚需解决的问题还包括公募参与和税制改革的问题，如果政策在这两部分能够取得实质性进展，将会真正推动市场的形成和发展。
概述
为贯彻落实党的十九大精神和中央经济工作会议提出的关于加快建立多主体供给、多渠道保障、租购并举的住房制度要求，完善发展住房租赁市场配套政策，近日中国证监会、住房城乡建设部在总结前期工作的基础上，联合发布了《关于推进住房租赁资产证券化相关工作的通知》（以下简称《通知》）。推进住房租赁资产证券化，将有助于盘活住房租赁存量资产，提高资金使用效率，促进住房租赁市场发展。
《通知》明确了开展住房租赁资产证券化的基本条件。主要包括物业已建成并权属清晰，工程建设质量及安全标准符合相关要求，已按规定办理住房租赁登记备案相关手续；物业正常运营且产生持续、稳定的现金流；原始权益人公司治理健全且最近两年无重大违法违规行为等。
《通知》明确了优先和重点支持领域。明确优先支持大中型城市、雄安新区等国家政策重点支持区域和利用集体建设用地建设租赁住房试点城市的住房租赁项目开展资产证券化。
《通知》完善了住房租赁资产证券化的工作程序。鼓励住房租赁企业结合自身运营现状和财务需求，开展资产证券化，明确了住房租赁资产证券化申请、受理、审核、发行的程序，并对开展住房租赁证券化中涉及的租赁住房建设验收、备案、交易等程序进行优化，建立绿色通道，提高工作效率。
《通知》明确提出加强住房租赁资产证券化的监督管理。在建立健全业务合规、风控与管理体系，建立健全自律监管体系，合理评估住房租赁资产价值，强化中介机构和发起人责任等方面，提出了明确要求。
《通知》提出要营造良好政策环境，培育多元化的投资主体，鼓励专业化机构化的建设或运营机构，建立健全监管协作机制，支持开展住房租赁资产证券化。
划定优先支持区域
党的十九大和中央经济工作会议明确提出，要建立多主体供给、多渠道保障、租购并举的住房制度，此前国务院、住建部也专门下发文件提出发展要求。
2016年6月3日，国务院办公厅下发39号文件，即《国务院办公厅关于加快培育和发展住房租赁市场的若干意见》，提出要以建立购租并举的住房制度为主要方向，健全以市场配置为主、政府提供基本保障的住房租赁体系。2017年7月18日，住建部下发《关于在人口净流入的大中城市加快发展住房租赁市场的通知》（建房[2017]153号），提出要多措并举，加快发展住房租赁市场。
根据前述政策要求，证监会与住建部联合发文，推动政策的具体落地。在监管层看来，住房租赁资产证券化可以从三大领域发挥积极作用。宏观方面，预期将有助于盘活住房租赁存量资产，引导社会资金参与住房租赁市场建设；企业方面，有利于降低住房租赁企业的杠杆率，促进形成金融和房地产的良性循环；投资者方面，可以丰富资本市场的产品供给，提供中等风险、中等收益的投资品种。
根据《通知》，开展住房租赁资产证券化需要满足至少三项条件，一是物业已建成并权属清晰，工程建设质量及安全标准符合相关要求，已按规定办理住房租赁登记备案相关手续；二是物业正常运营且产生持续、稳定的现金流；三是原始权益人公司治理完善且最近两年无重大违法违规行为。
满足上述基础条件之后，政策将优先支持两大类项目，一是大中城市、雄安新区等国家政策重点支持区域的住房租赁项目，二是利用集体建设用地建设租赁住房试点城市的住房租赁项目。
政策鼓励专业化、机构化住房租赁企业开展资产证券化。主体方面，支持住房租赁企业建设和运营租赁住房，并通过资产证券化方式盘活资产；资产方面，支持将限制的商业办公用房等，改建为租赁住房，并开展资产证券化融资；项目方面，优先支持项目运营良好的发起人（原始权益人）开展住房租赁资产证券化。
双绿色通道
为了推动住房租赁资产证券化快速落地，提高各环节工作效率，住建部门和证监系统，将分别在审核环节设立绿色通道，提供支持。
在支持措施方面，《通知》提出，住房租赁企业可结合自身运营现状和财务需求，自主开展住房租赁资产证券化，配合接受中介机构尽职调查，提供相关材料，协助开展资产证券化方案设计和物业估值等工作，并向证券交易场所提交发行申请。
优化验收、备案、交易等程序方面，政策要求各地住房建设管理部门，对开展住房租赁资产证券化中涉及的租赁住房建设验收、备案、交易等事项，设立“绿色通道”。对于在租赁住房用地上建设的房屋，允许转让或抵押给资产支持专项计划等特殊目的载体，用于开展资产证券化。
优化审核程序方面，证监会要求各地证券交易所和中国证券投资基金业协会，根据资产证券化业务规定，对申报的住房租赁资产证券项目进行审核、备案和监管，并研究建立受理、审核和备案的“绿色通道”，专人专岗负责，以提高审核、发行、备案和挂牌的工作效率。
收益法估值
住房市场关系国计民生，如何能够真正实现增加住房供给，满足更多住房需求，推进形成“房住不炒”，发展住房租赁市场的同时，还必须辅之以全面的监管措施。
根据《通知》，证监会和住建部将推动建立健全合规、风控与管理体系，指导相关单位完善自律规则及负面清单，建立风险监测、违约处置、信息披露和存续期管理的制度规则，并引导相关主体合理设计交易结构，做好风险隔离。同时，两部委还将研究探索设立专业的住房租赁资产证券化增信机构。
中国证券业协会、基金业协会、中国房地产估价师与房地产经纪人学会，将根据要求，配合搭建住房租赁资产证券化自律监管协作平台，研究推动将住房租赁证券化项目运行表现，纳入住房租赁企业信用评价体系考核指标，对严重失信主体，将采取联合惩戒措施。
住房租赁资产证券化另一个核心问题是资产估值。《通知》明确提出要以收益法，来合理评估住房租赁资产价值，是为了避免用市价法等方式做出的明显偏高的评估结果。
根据《通知》，房地产评估机构对底层不动产物业进行评估时，应以“收益法”作为最主要的评估方法。承担估值职能的机构，需要在住建部备案，且专业能力强、声誉良好。资产支持证券存续期间，房地产评估机构需要按照规定或约定进行定期或不定期评估，发生收购或处置资产等重大事项的，需要重新评估。
另外，资产证券化管理人、房地产估价机构、评级机构等中介机构，需要对交易主体和基础资产进行全面的尽职调查，确保符合政策和监管要求，发起人（原始受益人）需要履行约定的基础资产移交与隔离、现金流归集、信息披露、提供增信措施等相关义务，并配合中介机构做好尽职调查。
打通REITs最后一公里
《通知》还明确提出，要重点支持住房租赁企业发行以其持有不动产物业作为底层资产的权益类资产证券化产品，推动多类型具有债权性质的资产证券化产品，试点发行房地产投资信托基金（REITs）。
住房租赁资产证券化目前有多种试点类型，据国泰君安研报统计，2017年已经获批的包括私募抵押型及类 REITs（不动产信托投资基金）、CMBS（商业房地产抵押贷款支持证券）、 ABN （资产支持票据）等已达 500 亿。但是，这些资产证券化产品当中，私募抵押型 REITs 和类 REITs仍是主流，且债权性质 REITs 居多。
根据国际经验，未来与国际接轨发展标准公募ABS、股权性质 REITs是发展趋势，企业也将会从现阶段的融资需求转变到未来的资管模式。
权益类资产证券化产品，才能真正实现投资者的风险共担，让中介成为纯粹的中介，金融机构只提供服务，不承担风险，风险和收益都在投资者。张斌认为，权益型公募REITS，不仅可以为居民提供一种长期性投资产品，参与房地产市场投资，还可以解决企业的融资问题，提高现金流、降低财务风险，提升住房服务，同时又有助于化解金融风险，是一举多得的创新。但是，还需要尽快解决税收安排和公募开放这两大问题。
股权性质的资产证券化，会涉及到所有权的变更，就会涉及到底层资产在房地产企业、开发商、中介机构、投资者等多个主体之间的交易和转让，如果交易环节税收太贵，大家就不愿意参与交易，市场就很难发展起来。张斌认为，后续应尽快出台有关税收减免或递延安排的政策，解决这一障碍。
| 资产证券化十问
Q1：做供应链 abs 房企有什么条件呢？
主体信用评级高、行业龙头企业......一句话要求，越牛逼越好；非要说出个条件， AA+ 及以上（国内 AA+ 的地产公司有 50+ ）,国有背景的没到 AA+ ？有空间的。目前已发行的有万科、碧桂园，正在报批的有绿城、卓越、龙光等。
Q2：什么样的资产可以挑选入池呢？
无历史逾期及违约记录
若按照贷款五级标准分类，属于正常类资产
融资人（卖方）、债务人（买方）不属于地方政府或地方政府融资平台公司等负面清单所限制的主体
融资人、债务人在央行征信系统无不良贷款记录
不涉及诉讼、仲裁或其他纠纷（常规要求）
保理贷款已发放（常规要求）
设定抵押、质押等担保权利，未对债权人转让该笔应收账款债权作出禁止性或限制性约定（具有参考意义，也是投行尽调重点）
另外，根据上交所、深交所的《企业应收账款资产支持证券挂牌条件确认指南》，供应链保理 ABS 需要资产池包括至少 10 个相互之间不存在关联关系的债权人，此处提醒房企和投行的小伙伴注意资产清单的要求 。
Q3： 房地产供应链 ABS 该如何设计期限呢？
大家可以深层次的想想，我们平时在记录一笔应收账款时，也会有账期的记录，有 3 个月，半年或者一年甚至更久。然后到期没收到钱呢，我们在会计报表里会有这么一块，逾期还没收回，有可能计提坏账，但也有可能不。对于核心房企来说，难道都是一个时间到期的应付账款么？必然不是。实际操作中，一般会重新签订销售合同或服务合同，重新确认账期，使得同一批发行的产品，期限基本一致，这样对于后续预测现金流回款，计算折扣率，证券评级等，都会相对简单很多。
所以，房企的大佬们，你们是想一年期，二年期，还是更久，就看承销的小伙伴的能力了。
根据 CNABS 的数据，我们整理了目前存续的房地产供应链 ABS 产品的期限和付息频率，发现：
一年及一年以内的产品占比在 67% 左右，这和目前的发行市场有关，机构投资人更认可一年这种期限短的项目，超过 1 年的产品价格陡然上涨，对于承销商和房企来说都不合适，还不如一年到期后续发呢对不对。付息频率也基本上是年付的设计，这和应收账款本身是无息负债有关，同时这也是投行、房企、投资人博弈的付息频率结果。
Q4： 房地产供应链 ABS 是 50 亿好呢还是 400 亿好呢？
目前这类产品基本是储架发行（一次性报批交易结构，后续发行前报审待发行的基础资产）的模式，房企和金融机构还是要考虑下交易所的感受，交易所也会衡量下房企的实力。上面通过数据可以看到方正证券18年以前给碧桂园报批了 300 亿，然而存续的金额只有约 200 亿。说明什么问题呢？目前储架发行可行，但单次发行规模还是要和交易所达成口头约定的，这是其一；其二就是供应链 ABS 这个产品吧，需要房企去调动很多供应商来配合，也算是个体力活，也会影响单笔发行的规模；其三，投行收费也不完全按照储架发行的规模收取，基本上是管理费一笔收，但每次发行时再单独收取承销费用。总体上储架规模这个事，算是个技术活，此处不多说了，有兴趣的小伙伴私信领带知识管理部。
Q5：此类产品要不要设计成循环购买呢？
根据 CNABS 目前存续的房地产供应链 abs 数据来看，基本上都是不设计成循环购买的，原因很简单。循环购买多用于基础资产期限较短，如果可以在操作项目之前重签销售合同或者补充协议，那么完全可以避免期限短的问题，为后续 ABS 层面的操作便利提供了支持。
Q6：此类产品次级的厚度如何设计？
对于房地产供应链 ABS 这种项目来说，评级的思路主要是看影子评级，即债务人也就是核心房企的评级，所以即使是有次级，次级的评级也是 AA+ 以上了，碧桂园项目没有设计次级。
根据 CNABS ，目前存续的房地产供应链 ABS 的次级情况是：
可以看出 90% 的产品均设计成了无次级，其实有无次级并不关键，如果设计成有次级，对于融资金额方面有一定的打折，但可以顺理成章回收超额现金流；但即使无次级安排，也可以通过合同约定，由资产服务机构回收超额现金流。总之大家开心就好。
Q7：该去哪里找可以做这种事的保理公司？
通过上面的分析，大家也看到了，虽然在供应链 ABS 中保理公司不承担实质商业风险，但是对技术要求还蛮高的，和那些个只出资金绕一圈就走的大金主们，完全走的不是一条路。
在这个产品中，保理公司需要和众多上游供应商签订保理合同，还需要回收现金流等等，目前存续的房地产供应链 ABS 中：
目前报审的房地产供应链 ABS 中：
目前存续和报审的房地产供应链 ABS 项目合计约 1500 亿元，其中前海一方占据了半壁江山，其他的保理公司也在试图抢占这个领域的机会，总体而言，具有这种熟练技术的大家可以从名单里找了。领带知识管理部只能帮到这了。
Q8：200+ 券商、基金子公司，该如何挑选合作伙伴？
先看目前存续的房地产供应链ABS的信息统计：
再看房地产供应链 ABS 报审信息：
目前存续和正在报审过程中的房地产供应链 ABS 合计的 1500 亿中，平安证券 300 亿 + ，方正证券 600+ ，是的，他们不发红色大字报，只顾着偷偷赚钱，服务实体企业。当然了还有不少金融机构参与到这里，不在这张表里的。
Q9：房地产供应链 ABS 和一直很火爆的 REITs ，与购房尾款、信托受益权相比，优势有哪些呢？
Q10：房地产供应链 ABS 对于信托公司机会几何？
存续的房地产供应链 ABS 还有银行间市场的份额， 35 亿，不大也不小。搜索 17 前海结算 ABN001 ，发现了信托公司把交易所市场的供应链 ABS ，直接搬回银行间市场。以下三个债券信息，合计发行金额加起来恰好 35.41 亿元，地产公司是碧桂园，发行方式是定向发行。信托公司在房地产供应链 ABS 还是机会很大的。首先银行间市场可以公开发行，公开发行势必会降低发行成本。虽然五矿碧桂园这单选择了定向发行，金额也不大，可见也是试水阶段。
