文／辛继召
导读
自2017年10月开始，国内首单长租公寓资产类REITs产品正式破冰，保利、招商蛇口等大型房企纷纷加入类REITs产品发行中。
随着大型银行、央企、龙头开发商进入，住房租赁市场被迅速激活。
在地产开发端资金趋紧的情况下，租赁融资自去年末兴起。在银行信贷资金之外，租赁融资以类REITs、住房租赁专项债券、并购基金等方式发展起来。
包括：自2017年10月开始，国内首单长租公寓资产类REITs产品正式破冰，保利、招商蛇口等大型房企纷纷加入类REITs产品发行中。
不过，市场对住房租赁融资较为谨慎，有银行资管人士表示，去年以来债市资金紧张，REITs要选择发行窗口。“要看看价格多少，不好卖。”为保证发行，有的类REITs“还是找各家行支持一下”。
除类REITs产品，自2017年12月，专项公司债也加入到住房租赁新型融资渠道中。目前已有三单住房租赁专项债券在上交所获批。从已获批发行项目看，发行期限一般为10-15年，大约2/3的募资资金用于住房租赁，约1/3用于补充运营资金。
此外，商业银行也开始与住房租赁专业运营机构联手，成立并购基金，收购长租公寓等资产。
类REITs快速增长，回报率过低制约证券化
房地产投资信托基金（REITs）正式开闸之前，房企自去年末开始在交易所、银行间市场等发行类REITs产品。
3月13日，“中联前海开源-保利地产租赁住房一号资产支持专项计划”成功发行，这是国内首单央企租赁住房类REITs，也是首单储架发行类REITs。此次产品的基础资产为私募基金份额，底层资产为保利地产自持租赁住房。该类REITs的储架总规模不超过50亿元，首期发行规模17.17亿元，虽然保利租赁住房REITs仍为私募发行，但储架发行的意义在于对未来公募发行的可能性做准备。
在REITs产品正式开闸之前，类REITs产品规模快速增加。据Wind统计，截至4月4日，REITs发行3只，总计43.22亿元。此前2017年，REITs产品发行285.84亿元，相比较2016年131.25亿元的发行规模，同比增加117.78%。
今年2月，“中联前海开源-碧桂园租赁住房一号资产支持专项计划”获得深圳证券交易所审议通过，产品规模100亿元，这是首单达到百亿级规模的类REITs产品。
在房地产开发融资全面收紧的情况下，资产证券化成为地产的新型融资渠道。特别是在整顿银信合作、多地严查并购贷款的情况下，开发商的融资渠道进一步收紧。
但长租公寓却是国家现阶段重点鼓励和扶持行业，加上重资产持有模式拉长投资回收期，因此资产证券化是释放这个行业资金沉淀最有效的解决方法。
一位银行资管人士表示，国内REITs市场迟迟做不起来，核心原因是回报率，“回报率要做到5%以上”，目前国内租赁回报率仅有1%-2%，尚不超过银行存款利息，没有证券化基础。
此外，租赁税率也是重要原因，美国REITs年化收益率7%-8%，原因是免税，否则收益率降低到3%-4%。
专项公司债开闸，2/3募集资金用于租赁
从资金端看，REITs仍未正式开闸制约了房企通过证券化获得大量资金，住房租赁专项债券由此成为租赁融资新的融资渠道。自2017年末以来，住房租赁专项公司债券在交易所市场大量出现。
据上交所资料统计，截至4月4日，上交所共受理9只、总计420亿元住房租赁专项债券，这些专项债券规模最大的是合生创展拟发行100亿元，已有龙湖、绿城等发行的三只专项债券通过审核。从已获批发行项目看，发行期限一般为10-15年，大约2/3的募资资金用于住房租赁，约1/3用于补充运营资金。
3月22日，龙湖地产发行全国首单住房租赁专项债券。该债券发行总规模不超过50亿元，期限不超过15年，首期发行规模30亿元，其中21亿元拟用于住房租赁项目建设，9亿元拟用于补充营运资金。据公告，该债券第一期发行票面利率为5.6%。此前3月12日，绿城地产拟发行两笔15亿元、25亿元小公募、私募住房租赁专项公司债券获批，期限均不超过10年。15亿元公募项目中，10.95亿元拟用于住房租赁项目，4.05亿元拟用于补充公司营运资金。
从上交所审核意见看，主要关注的是该专项债券募集资金的具体投向和用途。要求多个发行人补充募集资金的具体用途，是否存在重复融资，并补充说明土地用途是否符合商业用房改建为租赁住房的政策要求，提供募集资金项目属于租赁住房项目的证明文件。
此外，上交所对债券额度和兑付风险较为关注。北京鸿坤伟业的预审核反馈意见中，上交所要求计算累计债券余额是否超过公司净资产的40%，并结合负债结构说明是否存在集中兑付风险。
并购基金收购租赁房源
上述融资方式中，房企多为自持的租赁进行项目。部分住房租赁专项债券在发行说明书中约定了自持比例。除自持，商业银行开始与住房租赁专业运营机构合作，以并购基金的方式收购租赁房源，进行租赁融资。
3月12日，建设银行与新派公寓发起设立基于资产证券化的不动产并购基金，初期规模20亿元，后期将根据收购需求扩大规模。该基金正在发起成立过程中，采取分层设计，优先级与劣后级份额均为50%，建设银行为唯一的优先级投资人。将收购一线、二线核心城市的存量资产或是开发商合作定制长租公寓的物业。
该并购基金是银行首次联手住房租赁专业运营机构，开发住房租赁市场。这也是银行将资金前置，进入开发的最前端和资产证券化的全链条。一个参考案例是，美国REITs的杠杆比率高达60%-80%，底层资产是楼房，银行愿意支持前中后端。
建行相关人士表示，该并购基金面对行业周期、商业模式、证券化速度等风险，已经进行了风险评估，设计好商业模式。在风险缓释措施上，收购资产打折、安全边际的安排已经有考虑。
“我们要发现真正做住房租赁运营的人，既落实国家‘房住不炒’的政策，又要解决市场痛点。在选择住房租赁专业运营商上，（标的）资产价值、主体信用都要考虑，有没有专业运营能力和专业资质，然后再看项目本身。因为住房租赁比开发项目卖房子更难，看的是长期运营，对运营能力的要求强于对市场的判断。”
