恒安国际三个月反弹了33% 但这家卫生用纸龙头公司的业绩正面临考验

恒安国际的增长前景难言明朗。

图片来源:海洛创意

港交所上市的恒安国际(01044.HK)长期以来被视为卫生用纸行业的一只绩优股,也是众多投资基金资产配置的热门选择。

该公司股价今年上半年一度沉寂,但6月后迎来大幅反弹。与6月13日所触51.96港元的前期低点相比,目前恒安国际股价已累计上涨33%,基于2017年预测每股收益的动态市盈率约为18-19倍。

此前券商对恒安国际的观点分为明显的两派。界面新闻曾在今年6月底报道,恒安国际股价两年内下跌近四成,投行对抄底还是卖出给出不同答案。中金公司和瑞信证券当时给出“推荐”和“跑赢大市”的评级,但瑞银证券与德意志银行给出“卖出”评级。

近三个月过去了,时间证明中金公司和瑞信证券押对了方向。不过,长线投资者庆祝似乎还为时过早。由于传统卫生用纸业务放缓,纸尿裤新业务陷入滑坡,以及卫生用纸行业竞争加剧,恒安国际的增长前景难言明朗。

本月早些时候,恒安国际公布2017年中期业绩。Wind数据显示,该公司上半年收入110.2亿港元,与上年同期基本持平;净利润为21.4亿港元,同比增长13.4%。毛利率提升0.5个百分点,至48.6%。

净利润在收入增速停滞的背景下实现增长,一方面是因为公司采取了成本控制措施,三费较上年同期有所下降。上半年销售费用、管理费用和财务费用净额分别为21.4亿港元、7亿港元和1.9亿港元,总计较上年同期减少2亿港元左右,相当于贡献了10%的利润。

另一方面,净利润实现增长也是因为恒安国际上半年非主营业务收入4.9亿港元,较去年增加1.8亿港元。

实际上,过去三年,除卫生巾业务有所增长外,恒安国际的其他两大业务均表现低迷。分项指标显示,2014年6月至2017年6月间发布的三份中期业绩中,恒安国际纸巾产品和一次性纸尿裤产品的销售收入依次缩水。

今年上半年,纸巾与纸尿裤业务的收入分别为54.1亿港元和11.9亿港元,分别较三年前下降2.3亿港和3.6亿港元。

卫生巾业务小幅增长,收入增加4.9亿港元,至40.7亿港元,未能完全抵消其他两大业务下滑对总收入的拖累。2014年上半年,恒安国际总营收125亿港元,高于今年上半年。

与此同时,另外两家上市卫生用纸企业——维达国际(03331.HK)和中顺洁柔(002511.SZ)加速追赶,令恒安国际面临额外的压力。

维达国际的中期业绩显示,上半年总营收63.1亿港元,同比增长11.3%;净利润与上年同期持平,为3.2亿港元,主要原因是原材料成本上升,且销售费用略有增加。

不过,如果与三年前相比,维达国际的营收增长很快。2014年上半年,该公司总营收仅为36.8亿港元,大大低于今年上半年。此外,有记载的分项数据显示,2015年上半年至今,维达国际的两大业务——生活用纸业务和护理产品业务均实现增长。其中,护理产品收入增长强劲,在两年时间内由1.6亿港元增至12.3亿港元。

维达国际的护理产品业务包括卫生巾和纸尿裤。该业务的大幅增长,不仅对恒安的传统业务——卫生巾发起了挑战,也对后者连续三年下滑的纸尿裤业务敲响了警钟。

在深交所中小企业板上市的中顺洁柔市值略低于100亿元人民币,在三家公司中最小。恒安国际与维达国际市值分别为837亿港元和172亿港元。

不过,过去三年,中顺洁柔的收入和利润双双实现大幅增长。今年上半年,中顺洁柔总营收21.2亿元人民币,2015年同期为11.3亿元人民币;净利润1.56亿元人民币,2014年同期为3600万元人民币。

目前原材料价格大幅上涨,对恒安国际乃至整个卫生用纸行业的业绩带来了考验。上半年业绩发布后,恒安国际总裁许连捷曾在一次投资者会议上表示,上半年纸浆价格大幅上涨,行业内原本的预期是下半年价格触顶并维持稳定,但7月价格回落后又在8月回升,属于异常现象,因此纸浆价格的高企有可能持续到今年底或明年初。

许连捷认为,原材料涨价对于公司毛利率存在影响,但恒安国际往往会在原材料价格下降时进行促销,在原材料价格上涨时减少促销活动,可以维持利润率。不过他承认,纸巾市场尽管快速增长,但竞争也激烈,公司加价有可能流失客户。

如果流失客户导致销量基数变小,那么即使维持利润率,恒安国际的收入也会倒退。

工银国际分析师罗艺鑫对界面新闻记者表示,生活用纸行业的竞争很激烈,因前四家主要公司的占有率一共不到40%。他认为,上市公司能通过进入细分品类比如个人护理,还是能取得高于行业的增速。比如,纸尿裤市场预期随着二胎政策的影响,在近两年增速会快于生活用纸的整体增长。

但罗艺鑫也说,对于纸尿裤行业,国内品牌在品牌力以及渠道上面并没有优势,并不能成为行业增长的主要受益者。

传统纸巾业务受到成本上涨和竞争加剧的压力,纸尿裤品牌又要面对洋品牌冲击,三大卫生用纸上市公司未来的道路可能不会轻松。作为行业内规模最大的龙头企业,恒安国际的市场份额会成为其他品牌争夺的焦点。

好消息是,卫生用纸行业仍存在一定的门槛。根据工银国际的看法,卫生用纸行业存在“护城河”,因为行业是资本密集型行业,初期投入较大,而且企业产能达到一定规模才能在生产及运输等环节产生规模效应,此外渠道网络和品牌也很重要。

罗艺鑫称,卫生用纸行业的主要风险包括竞争进一步加剧,细分市场的增速慢于预期,纸浆价格继续上涨以及汇率波动。他建议投资者关注国际纸浆价格、产能扩张、各业务部门销售增长情况、渠道建设、毛利率及经营利润率等指标。

来源:界面新闻

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