文｜市象
连续四个季度营收、净利润双降后，今世缘在今年二季度重新恢复增长：二季度营收同比增长14.11%，归母净利润同比增长19.17%。在行业普跌下，这份成绩单被概括为“走出了独立行情”，甚至被视为白酒结束磨底、拐点已现的信号。
这些年，今世缘沿着洋河早年依靠意见领袖、团购和厂商协销打开市场的路径，在江苏把渠道走得更深、更稳。2025年时，省内总营收、毛利、毛利率已超过洋河，从昔日被远远甩在身后的苏酒老二，成为新任江苏酒王。
但半年过去，今世缘省内收入占比已近九成，省外单个经销商的收入效率尚不足省内的1/15。
今世缘走到了洋河曾经面对的关口：如何从区域品牌变成全国名酒。
但在全国化最需要长期投入的时候，今世缘的管理层持股正在出现代际断层。它可能还没成为全国名酒，就先遇到洋河后半程的问题。
01 二季度恢复增长，真的走出独立行情了？
今世缘2026年半年报里，支持“回暖”的数据不少。
上半年经营活动现金流净额达到16.16亿元，同比增长50.31%。江苏省外收入6.73亿元，同比增长7.18%。虽然营收和归母净利润同比仍分别下降7.41%、6.6%，但与2025年分别下降了11.81%、23.69%相比，降幅已明显收窄。
尤其是单季度营收和净利润，在连续四个季度下滑后，已于二季度双双转正：收入21.13亿元，同比增长14.11%，净利润6.97亿元，同比增长19.17%。连茅台二季度都在下滑，说今世缘走出了独立行情并不为过。
不过上半年利润降幅小于收入，部分来自费用的收缩。上半年销售费用9.33亿元，同比下降9.43%，降幅大于收入。
如果把比较起点从2025年二季度移回2024年业绩高点，反弹的成色会弱很多。今年二季度营收仍比2024年同期少约5.21亿元，净利润少约2.32亿元，降幅分别接近20%和25%。
产品结构上，上半年，出厂价300元以上的特A+类产品，收入下降13.19%，100—300元的特A类增长3.36%。
不难看出，江苏的宴席市场加强了今世缘的业绩韧性。这也是今世缘最聪明的地方，把“缘”文化和江苏宴席经济绑定起来，踩中了这几年行业少有的刚需场景。
江苏县域经济发达、人口和城镇密度高，南京、苏锡常、南通、徐州等区域中心分散，熟人关系和民营商业网络又较为密集。婚宴、寿宴、升学宴和企业宴请因此容易形成规模化、标准化的白酒消费场景。
于是趁着洋河省内渠道利润变薄、组织动作变慢之际，今世缘把江苏的宴席、团购和中低端价格带一点点吃了下来。
但走出江苏省外，这种优势就很难延续了。
上半年，今世缘省外收入6.73亿元，虽同比增长了7.18%，但占比仅有10.46%。省外经销商已达到1465家，比省内的798家更多。若按照经销商数量粗略计算，省内单家经销商半年贡献收入约722万元，省外单家只有约46万元，相差约15.7倍。
2024年，今世缘总收入115.46亿元，成功跻身白酒百亿俱乐部。今年二季度，今世缘虽然交上了不错的成绩单，但近九成收入依旧来自江苏，全国化局面仍未真正打开。
02 管理层能避开洋河老路吗？
洋河和今世缘的崛起，都与股改后管理层和骨干持股有关。国有酒厂的经营效率与管理层长期收益被绑定后，两家公司才分别完成产品和渠道创新。
2002年洋河股份公司成立时，14名自然人管理者直接持有8.41%。2006年增资后，由中高层和业务、技术骨干组成的蓝天贸易、蓝海贸易员工持股平台，分别持股12.61%和11.83%。加上管理层直接持股，管理层及骨干相关持股一度达到约30.8%。
股改虽然不是洋河成功的唯一原因，但它为洋河随后十年的激进创新提供了组织前提。
重新定义“绵柔”口感、启用蓝色包装、跨越原有价格带、又用厂家深度参与市场的“1+1”模式改造经销体系，都需要管理层承担失败风险。创新成功后，高管和骨干获得的也不只是工资和奖金，还有持股增值。
今世缘的股改更晚，持股延续得更久。
2005年改制时，今世缘经营层出资取得10%股权，2007年进一步增至20%。2014年上市前，管理层自然人、今世缘贸易和吉缘贸易持股平台合计持股约28%。
稳定的利益关系之外，今世缘还建立了清晰的内部晋升路径。羊栋、胡跃吾、陈玖权、周永和等副总经理，大多从酒厂、分公司和区域市场逐级成长。这支队伍通过改造洋河模式，在江苏市场下沉得更深、更密。
洋河用蓝色经典培养了江苏消费者对低度、绵柔、浓香型白酒的接受度，也推动省内主流价格从百元逐渐上升至300—600元。今世缘没有重新教育市场，而是在洋河形成的消费习惯中放入价格稍低、渠道利润更高的对应产品。
洋河的“1+1”模式，由厂家做市场、经销商承担资金和配送。今世缘则增加了团购商、核心烟酒店、婚庆公司、宴席酒店、商协会等“N”个节点，变成“1+1+N”，比单纯给经销商压货更接近终端。
洋河攻克的意见领袖大多来自政务和大型商务宴请。今世缘在政务消费受限后，把这套关系转向企业主、商协会、婚庆从业者、宴席酒店和团购客户，先通过核心人物形成四开、对开的指名购买，再把团购势能导入烟酒店和宴席终端。
在入门级次高端白酒市场的开拓上，今世缘拓展了地产、保险等大型企业，还延伸到4S店、村委会、卫生院等关注度较低的领域，占领意见领袖心智，以团购为突破口拉动大众消费，把“厂—商—店”延伸到具体宴席和具体消费者。
2025年，公司5308名员工中有1902名销售人员，占比约36%。通过庞大的销售团队，在江苏把每个市场做得更密，逐步缩小了和洋河在省内的差距。
如今，省内收入超过洋河，今世缘已然触及“江苏次高端宴席酒+厂商深度协销”这套增长模式的天花板。
但随着老班底逐步进入交接期，经营责任正在向没有老股的新一代转移。而持股断层的后果，洋河已有前车之鉴。
2015年换帅以后，洋河在次高端扩容和消费升级的窗口期里相对掉队。产品老化、渠道利润变薄、库存积压和消费者口碑等问题不断显现，但直到2019年才启动较大规模的渠道、产品和组织调整。
改革后，洋河营收曾一路上行至2023年的331亿元，此后又经历更深调整。2025年营收只剩约192亿元，两年蒸发近140亿。归母净利润更是从2023年的100亿下滑至2025年的21.91亿元，两年蒸发近八成。
2025年年报显示，洋河现任董事长、总裁顾宇及多数现任高管直接持股为零。2021年员工持股计划覆盖4700多人，到2025年底合计持有约0.42%的股份，分摊到个人的长期收益有限。
享受早期股权增值的人，与承担当期经营责任的人逐渐分离，也是外界一直批评其管理层“不作为”的原因。缺少长期绑定的任期管理者，更容易完成年度指标，而不愿主动打破旧体系。
今世缘如今也正接近同一个危险区。
2022年，持有4150万股的周素明卸任董事长，顾祥悦接任。顾祥悦没有通过早期股改取得股份，截至2025年末直接持股仍为零。2026年5月，他连任董事长、总经理。同次换届中，持有1800万股的吴建峰退出董事会和经营层。
公司曾试图通过股票期权补充新一轮激励。2020年提出、2022年完成变更和授予的激励计划，原拟向不超过345名董事、高管和核心骨干授予770万份期权，顾祥悦获授21万份。
但期权至今没有变成持股。第一个行权期从2025年3月26日持续至10月9日，290名激励对象可行权262.46万份，行权价54.51元，期满后全部无人行权并被注销。
第二个行权期的条件随后达到，行权价调整为53.31元，几乎是今世缘最新收盘价的2倍，已基本失去经济价值和激励作用。
今世缘省外收入尚未形成规模，新任董事长与部分新一代经营者，却出现与洋河相似的激励断层。偏偏全国化最需要的，就是一群愿意牺牲当期利润、承担长期风险的人。今世缘的全国化之路，远比洋河当年难走得多。
03 今世缘的“洋河三道坎”
区域龙头到全国名酒之间，最大的鸿沟是从“渠道推出来”到“消费者点名购买”，今世缘至少要跨过三道坎。
第一道门槛是历史信用，而不只是知名度。
白酒对品牌的依赖远高于普通饮料，这不是简单的“论资排辈”，是因为它同时存在四种特殊性：消费者在购买前很难验证基酒年份、储存和勾调质量；宴请和送礼中，买酒的、喝酒的和评价这瓶酒的经常不是同一个；价格不仅对应口感，还代表主人对客人的重视程度；白酒购买频率低、价格跨度大，一次试饮很难建立全国信任。
因此，名酒品牌实际上是一种“社交风险保险”，端上桌不需要再解释，送出去不容易出错。
历史荣誉因此能长期支撑白酒溢价。
1989年第五届全国评酒会评出的17大名酒中，洋河大曲和双沟大曲都在列。今世缘品牌1996年创立，国缘2004年推出，拥有高沟特曲“国家优质酒”的历史，却没有国家名酒身份直接附着在主力品牌上。
国缘系列贡献主要收入和价格高度，却缺少全国性的历史记忆；今世缘系列拥有婚庆场景和“缘”文化，但场景偏窄；高沟系列拥有“53优”和老酒厂历史，现实声量和销售规模却最弱。换言之，今世缘没有一个同时拥有历史、知名度、利润空间和全国渠道适配能力的主品牌。
第二道门槛，是原先的渠道模式到了省外，会从优势变成更高的复制成本。
如果继续江苏的“1+1+N”模式，意味着每进入一个县都要重新寻找烟酒店、宴席酒店、婚庆公司、团购客户和本地意见领袖。这些节点虽然可以用丰厚的渠道利润逐个打开，但代价是费用率会一直升高。
2025年，今世缘销售费用23.53亿元，销售费用率23.1%。2026上半年，销售费用被压缩至9.33亿元，销售费用率降至14.5%，才缓冲了利润的降幅。作为对照，仍在艰难推进全国化的古井贡酒，2026一季度销售费用率约26.7%，是今世缘的1.8倍。
如果继续增加省外招商、终端陈列和消费者培育，新任董事长等缺少股权激励的新一代经营者，能否接受三到五年的销售费用上升和利润增速放缓，去换一个未必成功的全国市场。
第三道门槛，100—300元价格带没有全国化大单品。
100—300元是今世缘最有销量基础的价格带，也集中了最强的地方壁垒。如安徽有古井、迎驾和口子窖，河南有仰韶、杜康，山东、河北、湖北也各有区域品牌。它们靠自身税收和就业大户积累的社会关系，牢牢守住县域市场。
当初，洋河的全国化是在白酒量价齐升的黄金十年，增量市场里只要增加门店、经销商和广告，就更容易转化为新增消费者。而今世缘进入全国市场，面对的是相反的环境，无法再复制洋河，而是得从各地酒企和全国名酒手中抢消费者。
洋河当年虽然有海之蓝、天之蓝、梦之蓝，但三者共享“蓝色经典”这个统一母体，又有“绵柔”这个清晰的口感标签，差异化很明显。今世缘虽不断补齐对开、四开、三开和V系列，但始终没有一款能带动全国渠道的差异化大单品。
今世缘在江苏走得稳，是渠道密度修成了护城河。
但它未必能走到当年洋河那么远，因为今天的市场已经没有洋河当年那样宽松的增量窗口。今世缘需要复制洋河上半场的产品和品牌方法，也要避开洋河下半场暴露出的组织迟滞、产品扩张和库存压力。
前者是今世缘要复刻的路径，后者是它需要提前躲开的结局。
