作者：李健
2017年迄今，多数股票型私募们业绩惨淡，年中将至，旗下产品浮亏者比比皆是。但《红周刊》记者梳理私募业绩发现，北京的一家“次新”私募——北京元健资本管理有限公司却稳步前行。本期的面对面，我们就请来了元健资本的投资总监张贻翔，一起聆听他的投资心语。在北京北三环环球贸易中心元健资本的会议室中，他接受了《红周刊》记者的独家采访。
“我们的策略是从行业入手，当看到一个行业毛利率、净资产收益率或市场占有率回暖时，说明该行业可能存在投资机会。如果向好的原因是长期的，就可以开始寻找细分行业龙头，在财务指标清楚的情况下，市场对一家企业的预期更强，这类的细分龙头更具投资价值。”张贻翔认为，在提价中存在较大机会。
细分龙头如何筛选？
2014年11月，张贻翔与多年并肩战斗的战友创业，成立了元健资本。2015年，元健资本成为中国证券基金业协会的会员单位，管理资产规模累计达20亿元。
2016年4月份，公司旗下产品第四只证券投资型产品“元健一期”正式发行，产品在去年后7个月内净值增长49.4%；今年前5个月，其又在乏善可陈的市场中录得45%的收益，明显高于上证指数的同期涨幅。面对记者对其投资策略的追问，他直言自己是一名价值投资者，投资逻辑是挖掘细分行业龙头，也就是在二线蓝筹中寻找投资机会。
张贻翔对记者解释，其实他对宏观数据关注不多，选股是直接从行业入手研究，当看到某一行业的整体毛利率、净资产收益率、市场占有率等财务指标呈现回暖的迹象时，意味着其中很可能存在投资机会。例如从去年下半年开始，数据表明重卡、叉车、挖掘机等中游周期企业销量数据持续回暖，延续到今年第1季度，这些行业中很多企业的订单数量接连上涨，产品依然供不应求，叉车和起重机2月份销量同比增长超过100%。“今年3月份，我们实地调研中发现，部分重型机械企业的订单饱满，有的企业甚至考虑将非核心件进行外包，再拿回来组装。”，张贻翔说。
在发现数据“异常”后，还要继续挖掘造成回暖的原因是长期因素还是短期因素，如果是短期因素，有经验的操盘手们较大概率就会放弃从中寻找机会。例如曾经在2015年的某个时间段，生产鸡尾酒的百润股份业绩呈现高速增长，究其原因，该公司投放了大量广告换来了销量增加；而后来随着广告的撤出，公司产品销量也随之回落，这就不是一个长期行为。相反，仍以重卡为例，2010-2014年，中国重卡产销量处于历史高峰期，而重卡车型替换周期一般在6-8年。加之2016年8月《整治公路货车违法超限超载行为专项行动方案》的推出，对于重卡的型号要求及年检各方面进一步规范，有助于推动市场换车高潮的提前到来。加之物流行业的快速发展，重卡景气度提升或将是长期机会。
更为关键的一点是，筛选细分行业下的龙头时，入选的股票还需要关注切入点。具体说来，虽然有些企业业绩增长亮丽，但如果业绩确定性较高而缺乏想象空间时，股价也缺乏持续的上涨动力。例如金禾实业是一家生产甜味剂的企业，2016年净利润同比增长超过150%，2017年一季度净利润同比增长也有41%。虽然甜味剂有涨价预期，但由于公司作为行业龙头基本上一直处于满产满销状态。本次公司业绩增长主要来源于新增产能的建成，公司未来收益可以相对清晰地计算出来，这对市场而言是确定性较高的。因此想象的空间也暂时没有那么大，因此股价在体现出新增产能带来的价值增长后，近期维持横向震荡，与其他白马股相比涨幅难以同日而语，后续需要更多诸如新增产能、产品调价等才能带来新的预期空间。
类似的企业还有永兴特钢，它虽然属于钢铁企业，但是主营特种钢铁材料的研发与生产，是国内不锈钢棒线材领域的龙头，双相不锈钢和锅炉用管享有盛誉，不锈钢无缝管管坯市场超高的市场占有率使公司在细分市场拥有较强的议价能力。同时永兴特钢还十分关注新产品开发。
目前炼钢生产线拥有35万吨产能，轧钢生产线约20万吨，快锻机组3万吨，实际年销量在24万吨左右，近期还有在建募投项目。因此，公司业绩增长的契机主要在于行业市场爆发与新市场的开拓。一旦市场关注到这个板块，公司股价可能将有靓丽表现。
张贻翔还分析了挖掘机行业，挖掘机在2017年一季度就表现出较高的市场预期。2016年四季度时，市场上判断销量涨幅或将超过15%，但进入2017年，我们看到很多挖掘机生产企业因为已经排满工时，所以拒绝了大量新来的订单。加上市场认为今年基建投资完成额可能同比增长超过20%，所以市场中对中游周期品有较强的预期，才能使其成为有上涨机会的细分行业龙头。
在业绩和预期良好的情况下，今年以来，中游周期企业的股价却没有出现强于大盘的表现。对此，张贻翔说：“业绩和股价之间的时间差有时候很长，例如前一段时间商品钴价格飞涨的时期，回头可以看到期货价格走势和股票价格走势并非齐涨共跌。投资者需要在反复确认的同时耐心等待，我曾经有一次最多等了接近半年才迎来曙光”。
有鉴于这可能是一个漫长的过程，张贻翔建议投资者采取分批建仓，以低仓位起步，等待的时间才不至于很难熬，确实有把握的甚至可以定投；如果抱着很重的仓位前行，确实会有较大的心理压力。他笑称：“有时候我们反复检查，发现行业、业绩、预期都没有错，但市场不涨反跌，这可能是资金还没准备充分，市场合力还没有形成，还需要继续等待。”
在化工品提价中寻找定价权
那么，时下张贻翔在哪个板块中挑选细分龙头布局呢？他表示，虽然市场还在不断寻底的阶段中，但二级市场中依然存在“有机会”的价值投资标的，例如化工行业。至于如何挑选化工行业中的龙头，他认为要从定价权角度入手，如果一家化工企业拥有行业内最高的产量，或者拥有领先行业的技术，都会导致企业获得定价权，也能在涨价阶段率先获益。
在采访过程中，张贻翔提到两个细分行业龙头的例子：生产钛白粉的龙蟒佰利和生产化纤的华峰氨纶，这两家企业的市场占有率等都在行业中处在领先地位，属于所在细分行业的龙头品种。《红周刊》记者阅读财报数据后，也佐证了上述观点。
以龙蟒佰利为例，去年3月份，公司增发了102.6亿元，收购龙蟒钛业，后者是行业钛白粉产量最高的企业。受到合并报表的影响，2016年公司净利润同比增长率接近300%，2017年一季度净利润同比增速超过3440%。在最近公布的2017年中报预告中，公司预计净利润同比增长在1447%-1588%之间。华峰氨纶同样在业绩上有亮眼表现，公司是国内氨纶行业产能最大的企业，也是技术最成熟的企业。2016年全行业氨纶总产量约为50万吨，华峰氨纶的产量就达到11.7万吨，因此在提价过程中占有主动权，在今年中报预告中，净利润预计增长160%。
另外，对基本面的分析，张贻翔认为还有几个方面可以参考，例如股东构成。对于某家值得投资布局的公司，股东变化上一定可以找到嗅觉敏锐的机构身影，例如证金、汇金等，日前证金不小心增持雅戈尔达到5.01%股权恰好是一范例。另外，在一个行业的龙头公司中，由于机构的看好，多数时候股东数是呈现人数减少股份不断集中的。
一般来说，一只股票在市场中要经历四个阶段，分别是吸筹（筹码逐渐集中）、洗盘（筹码快要集中完毕）、拉升（筹码完全集中）、派发（筹码逐渐分散）四个阶段，其中吸筹和拉升阶段，股价上行。股东数越少，说明筹码越集中，大概率处于吸筹或拉升阶段；股东人数越多，说明筹码越分散，股票可能处于派发阶段，股价或将处在下行阶段。
理性参与热点题材和大白马
其实，在张贻翔看来，炒股的逻辑是要把握一条主线，或者炒估值，或者炒价值；但估值的炒作有很多情况下是基于股票的价值，两者是密不可分的。例如今年以来市场热炒的白马股海康威视，在该股股价上涨过程中虽然看到公募基金抱团取暖的痕迹，但股价突飞猛进的根本原因还是大资金认可公司的业绩增速。
对于市场中一再闪现身影的“雄安新区”和“一带一路”概念，张贻翔表示，这些概念有长期炒作价值，但应在对所选个股有清晰认知和理性思考的情况下进行买卖决策才容易获得较好收益。比如雄安新区作为千年大计，会是一个长期热点，但目前雄安新区尚处于进行详细规划阶段，一些诸如拟在雄安建立子公司、办事处的公告也引来股价脉冲。这时候如果参与其中就要清晰地认识到这更多属于资金博弈型短炒，千万不要基于千年大计就一律视为价值投资长期持有，要设定合理的止赢止损位。张贻翔认为对散户投资者来说，对这些大题材如果只是浮在表面上，仅仅看了新闻报道就立刻决定买卖，这种择时就容易买在高位上。
除了题材和概念，张贻翔对是否参与最近翩翩起舞的白马股，尤其是迭创新高的贵州茅台持谨慎态度。他认为价值投资要注重潜在的收益和风险比例。在缺少好的投资标的，而又需要配置股票资产的时候，筹码稳定的白马股是一个良好选择。但是单纯从价值投资的角度，应该更多关注主要由于基本面变化带来的价值增长，以期获得较大的潜在上升空间。对于更多是基于抱团取暖造成筹码锁定带来的阶段性上涨，则更接近短炒，不能视为真正的价值投资。
