天风宏观团队认为，此前对今年将成为“天鹅湖”的担心，“现在看是多虑了”。但金融市场“理性的忽视”，有时会带来“灰犀牛”。目前看，中国央行严监管紧信用给全球资产带来外溢性、美联储加息缩表对全球流动性的冲击，可能是远方的两头灰犀牛。
天风宏观近日发布报告指出，黑天鹅是无法预测的。我们不知道特朗普有没有可能在下半年卷土重来，我们也不知道马克龙和默克尔的MM组合有没有可能从根子上解决欧盟的财政问题。金融市场无法给没有概率的事情定价，所以只能理性地选择忽视它的存在。这种理性的忽视，有时会带来灰犀牛。
“在我们看来，远方有两头灰犀牛。一头是中国可能正在翻越1997年至今长达20年债务上行周期的顶点，金融自由化的潮水退去之后，货币信用收缩给全球资产带来的外溢性；另一头是美国经历了家庭部门资产负债表衰退之后长达10年的缓慢复苏，如今美国开始考虑退出超常规货币政策可能给全球流动性的冲击。”
“灰犀牛”出自米歇尔·渥克的《灰犀牛：如何应对大概率危机》一书，比喻大概率且影响巨大的潜在危机。相对于黑天鹅事件的难以预见性和偶发性，灰犀牛事件发生前，往往伴有一系列被人们忽视的警示信号。
报告称，中国央行的缩表比中国商业银行的缩表开始的更早，也比发达经济体央行的缩表开始的更早。过去几年中国央行总资产占GDP的比例其实是持续下降的。今年下半年，美联储也计划开始收缩资产负债表，但目前金融市场对此并不是特别担忧。
从市场表现来看，当前有两个看似矛盾的现象：一方面，美股大盘股跑赢小盘股，美债收益率底部震荡，市场对未来感到不安。另一方面，芝加哥期权交易所波动率指数（VIX）长时间在历史低位徘徊，高收益债溢价也在历史低位，新兴市场股指也连创新高，市场看似情绪高涨。
这反映的问题是：市场感觉到了灰犀牛（全球流动性拐点和中国翻越债务周期）的存在，但又无法准确判断灰犀牛的体积和距离，所以股债都在谨慎克制的情绪中保持了很强的惯性。
而打破目前股债的惯性需要一个高级别的冲击作为触发点。“这个触发点在我看来可能有两个：一是特朗普政策的落地，二是中国金融改革的靴子落地。”
报告认为，美债利率曲线的平坦化和资产价格的低波动还要维持一段时间，但惯性被打破的概率越来越大，股债对外部风险的敏感度也越来越高。目前看，下半年特别是四季度全球资产可能出现利率曲线陡峭化和资产价格高波动的场景。
一方面，虽然特朗普未来的3.5年任期被判了“死刑”，但也意味着市场对他的定价到了底部，一旦他的政策篮子中有一两项政策落地，对于市场的预期基本上等于旱地拔葱。
另一方面，中国7月15-16日的全国金融工作会议除了对监管大方向的确认之外，还强调了金融改革将和财政改革、国企改革配套进行。这意味着中国有可能从财政的根子上解决今天的金融问题，也意味着中国翻越金融周期的拐点会坚决果断。所以当中国金融改革的靴子落地之后，中国的货币信用收缩给全球资产带来的何种外溢性才能被真正看清楚。
