实习记者 | 朱佳方
日前，在由上海交通大学上海高级金融学院、上海发展研究基金会和第一财经研究院联合举办的“全球金融格局变化和中国金融改革”报告发布会暨研讨会上，中国国际经济交流中心副理事长黄奇帆以《推进中国金融供给侧结构性改革》为题发表主旨演讲。
他表示，金融供给侧结构性改革是当下十分重要的事情。抓好金融供给侧结构性改革，有利于解决长期以来存在的融资难、融资贵问题，让金融为实体经济服务，避免脱实向虚的问题，减少或避免金融系统性风险。实际上，这些问题的解决不仅要依靠短期货币和金融政策调控，其中存在的基础性、结构性问题，必须通过深化改革才能解决。
他提出，中国货币供给和金融体系近年来存在三种问题。
一是利率市场化改革尚未完成，货币市场利率已经完全市场化，但商业银行存贷款基准利率依旧存在，“利率双轨制”造成套利现象。“金融系统不可能没有套利，但是如果泛滥成灾，对实体经济是不利的。”
二是货币政策传导机制不畅通、不顺畅，造成中小企业和民营企业融资难、融资贵等问题，长期未得到解决。他表示，这个问题属于基本面和结构性问题，通过对银行行长的指导和一系列文件，敦促银行对民营企业、中小企业和农村加强放贷，固然会有一定的效果，但本质上，融资难、融资贵问题需要通过一系列的供给侧改革加以解决，如果不从体制机制上下功夫，客观上资金仍然流不到毛细血管，流不到小微企业，流不到农村。
三是货币调控以数量调控为主，还是以价格调控为主？面对问题的时候，往往就会用一刀切和数量型的方法来解决，当然，这里存在路径依赖的现实情况。
在演讲中黄奇帆着重提到了资本市场的供给问题，他认为这也是中国金融体系要解决的问题。资本市场将是解决金融为实体经济服务的杀手锏，是金融防风险的关键一招。
黄奇帆提到资本市场有三大功能不到位的问题，从资本市场的供给侧改革角度分析，至少有六大方面具有改革空间。
资本市场三大问题主要包括：
一、中国的资本市场缺少晴雨表功能。2000年以来，中国GDP翻了三番，各项事业都有长足发展，但是资本市场总量指数还是大体不变。
二、缺少资源优化配置功能。资本市场对于技术创新、产业结构调整、独角兽企业推动力不足，如果把这些功能都彰显出来，对中国经济、中国金融的变化会有牵一发动全身的效果。
三、投入产出、收益回报不到位。资本市场缺少优胜劣汰机制，以致上市公司群体存在投资回报收益不理想的问题。
而从资本市场的供给角度分析，他认为至少有六大供给方面具有改革空间：
一是基础制度的供给，即注册制和退市制。关键的一点，要把注册制推上去，退市制必须同步推进。他表示，要把退市制作为注册制健康发展的基础和前提。美国纳斯达克的上市公司若干年就会更新一遍，公司总量大体不变。优胜劣汰，有进有出，是资本市场晴雨表的表现，是资本市场资源优化配置的表现，是资本市场的生命力所在。
二是缺少长期资金，这也是供给侧的问题。中国的资本市场缺少长期资本，以去年为例，全年总交易量中的92%左右是1.45亿散户。所以，在中国，主力投资者就是散户，即个人投资者。
“不是散户素质不好，是机制和制度的问题，是长期资本不到位的问题。”他表示，普遍性的问题一定和制度安排、体制机制有关，不单纯是企业经营或者投资者的素质问题。
在长期资金这个问题上，他认为最要害的是保险。政府的五险一金和老百姓买的商业保险虽然都在不断增加，但在企业年金这块还有所欠缺。国际上，一般把年金50%投资货币基金或债券，50%直接投资股票。总体来说，就是长期资本要逐渐建立起来，这也是供给问题。
三是证券公司的资本中介功能。他认为，中国的证券公司普遍缺乏资本中介功能。全世界的投行在每年的季报年报里，都有其掌控和运用客户资金，实现了多大的资本中介能力。例如一个大的证券公司，有1万亿客户保证金，客户保证金是客户的，不能动，但是如果跟客户协商了，形成协议，这笔资金可以根据投资银行自身的资本信用相应从表外变成投资银行表内的信用，进而发挥资本的中介功能。“全世界的投行都有这一块业务，我们证券公司却没有。”
黄奇帆表示，中国股市有40多万亿的市值，每天都会有十几万亿沉淀资金，通过基础性制度的改革，建立新的投资规则，证券公司就会形成万亿级的资本中介能力，场外资金无序配资、乱象丛生等问题会得到消除和抑制。
四是上市公司的再融资、资产重组和回购注销、分红的制度建设。
“上市公司融资，一是IPO上市，二是再融资，三是资产重组。我们的IPO上去了，再融资功能基本没有，缺少配股、送股、定向增发、公开增发、发售、转增股等功能。往往一个上市公司上市以后，10年、20年没有再融资。资产重组、资产并购也是资本市场的一种基本制度。”
他提出，上市公司还有一个经常要考虑的功能，就是回购注销。中国资本市场建立20多年以来，因为公司法不允许企业回购，没有企业搞回购注销、存贮或奖励。去年10月26日，人大常委会审议通过了《关于修改<华人民共和国公司法>的决定》，这个修改为资本市场今后的回购注销、存贮或奖励提供了法律依据。
他表示，对于回购注销，大家往往理解为对市场护盘托底的行为。实际上，回购注销更重要的功能是一种不缴税的分红。越是好的上市公司，越是创新型的健康发展的上市公司，越会不断地会回购注销，回馈投资者。
五是和机构投资者有关的问题。
通过分析2018年机构投资者的投资配置情况，他算了一笔账：目前公募基金规模13万亿，其中7万亿买了货币基金，剩下6万亿里，4万亿买了债券，只有2万亿买股票。而私募基金规模有12万亿，其中有7万亿是未上市企业的股权融资，而在这7万亿中，又有4万多亿是房地产。剩下来5万亿，3万亿买债券，也只有2万亿在股市。所以去年机构投资者共约4万亿在股市里。
在他看来，基金公司购买货币基金、买债券的方向没错，但是也不能过了头，变成了百分之八、九十买债券买货币基金，15%投入股市。这个也要讨论，逐渐地改善，是个基础制度的供给问题。
六是科创板。黄奇帆认为，相对于A股，科创板在制度变革上有两个重要方面：
第一，由于科技类创新企业产生的时间短，业绩不稳定，它不会像传统企业和常规企业一样，有三年五年的利润周期，但又需要多轮市场融资，所以准入门槛有所放宽。第二，市场融资一旦进入以后，融资的钱是几亿、几十亿，科技创新人员哪怕发明的专利值几十个亿，但是其最初的股权可能就是几百万、几千万，被几十亿、几百亿一融资，按股比大小一算账，就微乎其微了，所以在这个意义上，就有了公司治理制度上的VIE架构（事实上是股权和经营权的两权分离），哪怕股东们占了90%多股份，在日常经营中，科技创新的带头人要有决策权。
黄奇帆表示，通过金融供给侧结构性改革，发展和调整到位后，中国金融的三个组成部分：信贷、债券与股票对实体经济的资金供给就会出现一个协调的比例。他认为比较合理的结构是40%银行贷款、30%债券，还有30%左右是股票市场和各种私募基金的股权投资，即4：3：3。这需要一个至少15年到20年时间的缓慢发展过程。
