预期争夺下的人民币汇率主导权

央行调控意图,不希望汇率继续大幅单边升值,而希望实现双向波动,预计年内人民币汇率不会再出现单边的升值或贬值趋势,而是会在当前水平下双向波动。

图片来源:视觉中国

文/王有鑫 (中国银行国际金融研究所外汇研究员,央观智库专栏作家)

央行调控意图,不希望汇率继续大幅单边升值,而希望实现双向波动,这也是“811汇改”的主要目标。因此,预计年内人民币汇率不会再出现单边升值或贬值的趋势,而是会在当前水平下双向波动。

近期人民币汇率走势节节高,引发市场广泛关注。在人民币汇率一路高歌,形势一片大好时,9月11日央行正式取消远期购汇需缴纳的外汇风险准备金,同时取消对境外金融机构境内存放准备金的穿透式管理。此时,央行调整外汇管理政策,其背后逻辑为何?未来人民币汇率将如何走,企业和个人应如何防范?下文将给出回答。

在人民币汇率高歌猛进之时,央行对其给予当头棒喝,对这艘高速行驶的列车降温减速。相应地,汇率中间价也连续两日回调,从9月11日的6.4997跌至9月13日的6.5382。央行选择此时部分放松外汇管制,有其背后逻辑,主要是为了避免汇率继续持续大幅升值,对出口贸易带来伤害,尤其是8月以人民币计价的出口和贸易顺差都同比缩窄更是加剧了这一担忧。

这可能带来汇率走势新的拐点,使预期再次发生变化。纵观今年人民币汇率走势,可以看到,背后是多空势力对预期控制权的较量。

整体看,年初以来人民币汇率走势一波三折,可分为三个阶段,第一阶段是试探升值阶段,从年初至1月18日,即期汇率从6.9557升至6.8342,升值幅度为1.8%;第二阶段为区间波动阶段,从1月19日至5月24日,即期汇率在6.86-6.92区间波动,体现多空博弈在加剧;第三阶段是人民币强势升值阶段,从5月25日至9月11日,人民币即期汇率在三个月时间内升值幅度接近6%,人民币中间价也十一连升突破6.5关口,达到去年5月水平,较年初上涨7%左右。结合央行调控意图,可以预计从9月12日开始的第四阶段将再次进入区间波动阶段,多空势力将再次相爱相杀。

正所谓,短期看预期,中期看资本流动,长期看经济基本面。近期市场预期逆转是中间价十一连升的主要影响因素。市场预期逆转导致客盘结汇大量增多并触发美元多头止损,连续升值与羊群效应相互叠加,导致市场出现恐慌性升值预期,企业和居民大量结汇,争相降低外币资产配置。

预期一旦形成,便会自我实现。如果没有外在干预,十一连升之后的人民币汇率本应继续升值,理由主要有四点:一是结售汇率接近逆转,7月银行代客售汇率仅比结汇率高0.62%,而2016年二者之差有14-15%之高,今年上半年也有5%。目前8月份结售汇数据还未公布,但可以预计结汇率很有可能将超过售汇率,一举逆转市场走势。二是连升期间美元兑人民币中间价汇价持续高于即期汇率(直接标价法下,汇价高意味着人民币贬值),说明境内市场外汇供大于求,央行主要靠逆周期调控因子暂时压制人民币汇率大幅上行,但只是将升值时间拉长,不会逆转方向,因此,人民币汇率其实还有上涨动力。三是美元兑人民币离岸汇价低于在岸中间价,离岸市场市场化程度更高,通常会较在岸市场率先反映,离岸汇价持续低于在岸中间价,也说明包括离岸市场在内的众多市场参与者普遍预期人民币还要升值。四是近期银行代客结售汇逆差低于涉外收付款逆差,说明企业和居民倾向于用自有资金对外支付,希望降低自身外汇资产持有比重。

然而,本次央行释放调控转向信号后,可能会逆转之前升值预期,使市场预期再次出现分化,使汇率进入双向波动阶段,而非自由运行时的升值态势。对于汇率走势来说,背后有一个无烟的战场,即预期之争,而预期之争最常用的工具就是打击中国经济。外媒向来有看空中国经济、做空人民币的历史。早在2011年诺贝尔经济学奖获得者克鲁格曼就在美国《纽约时报》发表名为《中国经济会不会崩溃?》的文章,认为中国过度依靠出口导向型经济来维持经济增长必然会面临挑战,并宣称中国经济“正在变成世界经济的又一危险区域”和“危机的新震源”。

本次做空势力也采取了同样的手段。如果看本轮升值周期,也有一个很明显的时间点,即始于5月25日,但就在前一天5月24日,国际三大评级机构之一的穆迪将中国主权信用评级从Aa3下调至A1。当时香港市场已积攒了大量人民币空头,正准备对人民币来一次猛攻,希望达到年初设想的贬至7.0上方的设想。此时,香港外汇市场危机弥漫,为了有效应对国际空头的威胁,央行也祭出了最厉害的一招,即主要采取了以利率调汇率的手段来应对,即抽紧离岸市场人民币流动性,将人民币HIBOR隔夜拆借利率一举提升到20%以上,提高了做空成本,一举挫败了做空势力。这一招央行屡试不爽,在2016年初和2017年初5万美元换汇额度刚放开,人民币贬值压力比较浓厚的时候都采取过,每次都收到了显著效果,这主要归功于香港人民币资金池不大、容易控制。

可见,多空双方对预期的引导和争夺相当激烈。在这个过程中,对香港市场上的人民币流动性的控制就显得尤为重要。这也是为什么在“811汇改”后,央行决定对境外参加行和清算行征收存款准备金率,因为当时跨境资本流出很大一部分以人民币形式流出,这部分人民币资金到了香港后,换汇成美元加剧了离岸市场的波动,进而传导到在岸市场,央行希望通过冻结部分离岸人民币资产来减少离岸做空势力的弹药。

当前,情况已然发生了变化,央行已重新夺回了对预期的控制权。年初至今人民币汇率升值7%左右,前几天,中间价更是连续十一天上涨,市场恐慌结汇,预期逆转,对出口贸易带来一定冲击。为了避免汇率继续大幅升值,本周央行汇率调控出现松动,一方面取消存准率和外汇风险准备金,另一方面用逆周期调控因子控制中间价上行,希望引导汇率实现双向波动。所以其背后反映的是央行调控意图,不希望汇率继续大幅单边升值,而希望实现双向波动,这也是“811汇改”的主要目标。因此,预计年内人民币汇率不会再出现单边的升值或贬值趋势,而是会在当前水平下双向波动。

那么在汇率波动下,企业应做好哪些准备?人民币汇率波动对不同企业影响各异,需要区分企业类型来考虑。如果是纯内销型企业影响不大,但是对外贸企业影响很大,尤其是民营企业普遍规模比较小,对价格变动比较敏感。未来汇率波动将呈现常态化迹象,企业越早适应越好。

举例来说,人民币升值对出口企业不利,但对原材料进口企业有利。人民币升值,出口商品的美元价格上升,会抑制国际需求,如果产品的需求价格弹性较大,价格提高将减少市场份额和销售收入。这从刚刚公布的8月份进出口数据中可见一斑,8月以人民币计价的出口贸易同比增长6.9%,低于前值和预期,而进口贸易增长14.4%,贸易顺差收窄14%。为应对汇率继续上行风险,出口企业可要求进口方提前支付货款、增加预付款比例,或用人民币定价结算,或者直接用外汇购买国外商品,将货币转化成商品对冲汇率波动。对于进口企业来说,可以采取延期付款或增加进口原材料采购等方式改善企业绩效和财务指标。

从资产负债角度看,企业可增加美元负债,增加美元贷款或发行美元债券,尤其可以考虑发行固定利率债券,在美元低位运行背景下,一方面可以利用廉价资金,另一方面又能规避美联储未来加息风险,锁定偿债成本。

除此之外,在签订产品销售合同时也需要应对汇率波动风险。企业在资金交接与产品交接时可能出现时空不匹配情况,这时企业可以通过外汇期权、期货、远期交易或CCS等金融衍生品来实现套期保值。另外,也可以在合同中约定汇率补偿机制,比如在汇率波动10%以上时要求额外补偿或重新定价。

对个人来说,在汇率双向波动,汇率走向不定的情况下,居民不要投机性购汇,赌汇率会单边升值或贬值。而应基于实际需求,如果有出国留学或旅游的需要,则可分阶段在合适时机、点位购买外汇。

来源:央行观察 查看原文

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